A Semi-Structural Model with Household Debt for Israel

Die Studie entwickelt ein semi-strukturelles DSGE-Modell für die israelische Volkswirtschaft, das zeigt, dass eine Reaktion der Geldpolitik auf Kreditmarktentwicklungen sowie eine gezielte makroprudenzielle Politik, die die Zins-Spread-Sensitivität erhöht, entscheidend für die Stabilisierung von Inflation und Realwirtschaft sowie zur Verhinderung von Überschuldungskrisen sind.

Das Wesentliche

Hier ist eine einfache Erklärung der Studie des israelischen Zentralbank-Teams, die sich mit Schulden, Zinsen und der Wirtschaftspolitik beschäftigt. Stellen Sie sich die israelische Wirtschaft als ein großes, lebendiges Haus vor, in dem viele Familien wohnen.

Das Grundproblem: Die "Schulden-Angst" der Banken

Stellen Sie sich vor, Sie wollen ein Haus kaufen und brauchen einen Kredit. In einem perfekten, idealen Universum würden die Banken Ihnen den gleichen Zinssatz anbieten, egal wie viele Schulden Sie schon haben.

Aber in der Realität (und in Israel besonders deutlich) ist das anders. Die Studie zeigt: Je mehr Schulden eine Familie im Verhältnis zu ihrem Einkommen hat, desto teurer wird der nächste Kredit.

• Die Analogie: Stellen Sie sich die Banken als strenge Hausmeister vor. Wenn eine Familie schon viele Schulden hat, denken die Hausmeister: "Oh oh, die könnten bald pleitegehen." Um sich abzusichern, verlangen sie einen höheren Zins (eine Art "Risikoaufschlag").
• Der Effekt: Dieser höhere Zins macht Kredite noch teurer, was die Familien dazu bringt, weniger auszugeben. Das bremst die gesamte Wirtschaft ab.

Die zwei Hauptwerkzeuge des Zentralbank-Teams

Die Autoren untersuchen, wie zwei verschiedene Werkzeuge funktionieren, um dieses Haus stabil zu halten:

1. Die Geldpolitik (Der "Thermostat")

Die Zentralbank (die Israelische Zentralbank) reguliert normalerweise die Grundzinsen, um die Inflation (Preisanstieg) und das Wirtschaftswachstum im Gleichgewicht zu halten.

• Das Problem: Wenn die Zentralbank nur auf die Temperatur (Inflation) und die Bewegung (Wachstum) achtet, ignoriert sie, ob die Hausmeister (Banken) gerade panisch werden, weil die Familien zu viel Schulden haben.
• Die Erkenntnis: Die Studie sagt: Die Zentralbank muss auch auf die Schulden achten! Wenn die Zinsen für verschuldete Familien zu hoch werden, muss die Zentralbank früher oder anders reagieren, als wenn sie das ignoriert. Wenn sie das ignoriert, kann die Wirtschaft schneller ins Wanken geraten, als erwartet.

2. Die makroprudenzielle Politik (Die "Schutzweste")

Das ist eine spezielle Art von Regel, die direkt die Banken und die Kreditvergabe betrifft.

• Die Analogie: Stellen Sie sich vor, die Regierung sagt den Hausmeistern: "Wenn eine Familie schon zu viele Schulden hat, müsst ihr den Zins noch stärker erhöhen."
• Warum das gut ist: Das klingt hart, aber es ist wie eine Schutzweste. Es verhindert, dass Familien zu viel Schulden machen, bevor es zu spät ist. Es zwingt die Familien, vorsichtiger zu sein.
• Der Trick: Wenn die Wirtschaft mal schwächelt (z. B. wegen einer Pandemie oder einer Krise), können die Banken die Zinsen für diese vorsichtigen Familien wieder senken. Das gibt der Wirtschaft einen Schub, weil die Familien dann wieder Geld ausgeben können.

Was passiert, wenn man die Schulden ignoriert?

Die Autoren haben ein Computer-Modell gebaut, das wie ein Flugsimulator für die Wirtschaft funktioniert. Sie haben verschiedene Szenarien durchgespielt:

1. Szenario A (Alles ignorieren): Die Zentralbank achtet nur auf Inflation. Wenn die Familien plötzlich zu viel Schulden machen, steigen die Zinsen bei den Banken automatisch an. Die Zentralbank merkt das aber nicht sofort. Die Folge: Die Wirtschaft kühlt zu stark ab, die Arbeitslosigkeit steigt, und die Zentralbank muss später viel härter eingreifen.
2. Szenario B (Alles beachten): Die Zentralbank achtet auch auf die Schulden. Wenn die Banken die Zinsen erhöhen, senkt die Zentralbank ihre eigenen Zinsen etwas, um die Wirtschaft zu stützen. Das Ergebnis: Die Wirtschaft bleibt stabiler, die Schwankungen sind kleiner.

Die große Lektion: "Leaning Against the Wind" (Gegen den Wind ankämpfen)

Es gibt eine Debatte unter Ökonomen: Sollte die Zentralbank versuchen, Blasen (zu viel Schulden) zu verhindern, oder soll sie sich nur um die Inflation kümmern?

Die Studie sagt für Israel: Ja, sie sollte gegen den Wind ankämpfen.

• Wenn die Leute zu viel leihen: Die Politik sollte die Zinsen für Kredite erhöhen (oder die Banken dazu zwingen, das zu tun), um die Gier zu bremsen. Das mag kurzfristig die Wirtschaft etwas bremsen, aber es verhindert eine katastrophale Krise später.
• Wenn die Wirtschaft schwächelt: Wenn die Leute aus Angst ihre Schulden abbauen (Deleveraging), kann eine kluge Politik helfen, indem sie die Zinsen senkt, damit die Leute wieder mutig werden und konsumieren.

Zusammenfassung in einem Satz

Die Studie warnt davor, die Schulden der Familien zu ignorieren: Wenn die Zentralbank nicht auf die "Schulden-Angst" der Banken achtet, wird sie die Wirtschaft nicht gut genug schützen. Eine kluge Mischung aus Zinspolitik und strengen Regeln für die Kreditvergabe hält das Haus der Wirtschaft stabil, auch wenn der Sturm tobt.

Technische Zusammenfassung

Hier ist eine detaillierte technische Zusammenfassung des Diskussionspapiers „A Semi-Structural Model with Household Debt for Israel" von Alex Ilek und Nimrod Cohen (Bank of Israel, Februar 2023) auf Deutsch.

1. Problemstellung und Motivation

Das Papier adressiert die Frage, wie sich finanzielle Reibungen (financial frictions) im Kreditmarkt für Privathaushalte auf die israelische Volkswirtschaft auswirken und welche Implikationen dies für die Geldpolitik und die makroprudenzielle Politik hat.

• Hintergrund: In Israel ist der Anteil der verschuldeten Haushalte hoch (ca. 40 %), wobei Hypothekendarlehen den Großteil der Schulden ausmachen. Die Daten zeigen einen positiven Zusammenhang zwischen dem Verschuldungsgrad (Leverage) und dem Kreditzinsaufschlag (Credit Spread).
• Das Kernproblem: Traditionelle makroökonomische Modelle ignorieren oft, dass höhere Verschuldung zu höheren Zinskosten führt (wegen des erhöhten Ausfallrisikos). Die Autoren untersuchen, ob die Zentralbank (Bank of Israel) auf diese finanziellen Variablen reagieren sollte („Leaning Against the Wind" – LAW) oder ob sie sich ausschließlich auf Inflations- und Output-Lücken konzentrieren sollte. Zudem wird die Rolle makroprudenzieller Maßnahmen zur Begrenzung von Überverschuldung analysiert.

2. Methodik: Das Semi-strukturelle DSGE-Modell

Die Autoren entwickeln ein semi-strukturelles DSGE-Modell (Dynamic Stochastic General Equilibrium) für eine kleine offene Volkswirtschaft (SOE), das speziell für Israel kalibriert ist.

• Modellaufbau:

  • Grundgerüst: Basierend auf dem Standard-Modell von Laxton et al. (2006) für eine kleine offene Volkswirtschaft, jedoch erweitert um einen Finanzsektor für Haushalte.
  • Heterogene Agenten: Das Modell unterscheidet zwischen Borrowern (Kreditnehmern, ca. 40 %) und Lendern (Sparern).
  • Finanzielle Reibung: Im Gegensatz zum Standardmodell wird eine positive Beziehung zwischen dem Verschuldungsgrad der Haushalte und dem Kreditzinsaufschlag modelliert. Dies wird durch eine Gleichung für den Spread ($\Delta_t$) abgebildet, der vom Leverage-Verhältnis ($lev_t$) abhängt: $\hat{\Delta}_t = \beta_{lev} \cdot \hat{lev}_t + \varepsilon_t$.
  • Natürlicher Realzins (NRI): Ein zentrales Element ist die Definition des natürlichen Realzinses ($r^n_t$). Dieser wird nicht nur durch das potenzielle Wachstum bestimmt, sondern negativ durch den Kreditspread und die Präferenzschocks der Kreditnehmer beeinflusst. Ein höherer Spread senkt den NRI und damit die aggregierte Nachfrage.
  • Definition des Leverage: Anders als in früheren Modellen (z. B. Benigno et al., 2020), die das Verhältnis von Schulden zu steady-state Output verwenden, definieren die Autoren das Leverage als Verhältnis von Schulden zu aktuellem Einkommen (Output Gap). Dies ermöglicht es dem Modell, je nach Kalibrierung entweder als „Financial Accelerator" (Verstärker) oder „Financial Decelerator" (Dämpfer) zu wirken.

• Kalibrierung und Daten:

  • Die Parameter werden basierend auf israelischen Daten (2004–2022) kalibriert.
  • Der Elastizitätsparameter $\beta_{lev}$ (Reaktion des Spreads auf Leverage) wird auf 0,031 geschätzt (basierend auf Hypothekendaten).
  • Die Elastizität des NRI auf den Spread wird auf -0,5 gesetzt (kleiner als in geschlossenen Volkswirtschaften, da israelische Sparer ins Ausland ausweichen können).
  • Es werden zwei Szenarien für die Abneigung der Haushalte gegen Schuldschwankungen ($v$) getestet: niedrig (hohe Volatilität der Schulden) und hoch (konservatives Verhalten).

3. Wichtige Beiträge

1. Empirische Validierung für Israel: Der Nachweis eines positiven Zusammenhangs zwischen Leverage und Kreditspread im israelischen Hypothekenmarkt und die Integration dieses Faktors in ein SOE-Modell.
2. Rolle des NRI: Die Darstellung, wie finanzielle Reibungen den natürlichen Realzins endogen bestimmen und somit die Wirksamkeit der Geldpolitik verändern.
3. Analyse der „Leaning Against the Wind" (LAW) Politik: Eine quantitative Bewertung, was passiert, wenn die Geldpolitik auf Finanzvariablen reagiert (FI-Regel) im Vergleich zu einer Regel, die dies ignoriert (PI-Regel).
4. Makroprudenzielle Politik als Hebel: Die Untersuchung, wie makroprudenzielle Maßnahmen (z. B. Kapitalanforderungen für Banken) die Sensitivität des Spreads gegenüber dem Leverage erhöhen können, um Überverschuldung zu verhindern.

4. Ergebnisse und Simulationen

Die Autoren simulieren Impulsantwortfunktionen (IRF) auf verschiedene Schocks (Geldpolitik, Kreditangebot, Kreditnachfrage) unter drei Szenarien:

1. Ohne finanzielle Reibung.
2. Mit finanzieller Reibung (Baseline).
3. Mit strikter makroprudenzieller Politik (höhere Elastizität $\beta_{lev}$).

Wesentliche Ergebnisse:

• Monetärer Schock (Financial Decelerator): In der für Israel kalibrierten Version wirkt das Modell als Financial Decelerator. Ein Zinserhöhungsschock führt zu einer Verringerung des Leverage, was den Kreditspread senkt. Dies dämpft die negative Wirkung des Schocks auf den Konsum und das Output-Gap leicht ab.
• Kreditnachfrage-Schock (Überverschuldung): Bei einem positiven Schock der Kreditnachfrage steigt das Leverage stark an.
  • Ohne makroprudenzielle Politik: Der Spread steigt moderat, was die Nachfrage dämpft.
  • Mit makroprudenzieller Politik: Der Spread steigt drastisch an. Dies verhindert effektiv eine übermäßige Verschuldung (gut für die Finanzstabilität), führt aber zu einem stärkeren Rückgang der realen Wirtschaftsaktivität (Trade-off zwischen Stabilität und Wachstum).
  • Abhängigkeit von der Risikobereitschaft: Die Politik ist besonders effektiv bei Haushalten mit geringer Abneigung gegen Schulden (niedriges $v$). Bei konservativen Haushalten (hohes $v$) ist der Effekt geringer.
• Geldpolitik und „Leaning Against the Wind" (LAW):
  • Wenn die Zentralbank den Kreditspread ignoriert (PI-Regel) und nur auf Inflation und Output reagiert, ist ihre Fähigkeit, die Wirtschaft zu stabilisieren, deutlich geringer.
  • Bei Schocks im Kreditmarkt (z. B. Spread-Erhöhungen) reagiert die PI-Regel verzögert und zu stark, was zu größeren Volatilitäten bei Inflation und Output führt.
  • Eine „Fully Informative" (FI) Regel, die den Spread in den NRI einbezieht, stabilisiert die Wirtschaft effizienter.
• Verlustfunktionsanalyse: Stochastische Simulationen zeigen, dass die Verlustfunktion (basierend auf Varianzen von Inflation, Output und Zinsänderungen) unter der PI-Regel (Ignorieren des Finanzsektors) signifikant höher ist als unter der FI-Regel. Das Verhältnis der Verluste liegt zwischen 1,13 und 3,12 zugunsten der FI-Regel.

5. Bedeutung und Schlussfolgerungen

Das Papier liefert wichtige Erkenntnisse für die Politikgestaltung in Israel und ähnliche Volkswirtschaften:

1. Integration finanzieller Variablen: Es ist entscheidend, dass die Geldpolitik nicht nur auf Inflation und Output reagiert, sondern auch Entwicklungen im Kreditmarkt (wie Spread-Erweiterungen) berücksichtigt. Das Ignorieren dieser Faktoren führt zu ineffizienteren Ergebnissen bei der Stabilisierung der Wirtschaft.
2. Rolle der makroprudenziellen Politik: Makroprudenzielle Maßnahmen sind wirksam, um Überverschuldung zu verhindern und das Risiko von Deleveraging-Krisen zu mindern. Sie können den Spread sensitiver gegenüber dem Leverage machen.
3. Trade-off: Es besteht ein Zielkonflikt: Während eine strikte makroprudenzielle Politik die Finanzstabilität erhöht, kann sie in Phasen schwacher Nachfrage (Deleveraging) die Konjunktur zusätzlich dämpfen, da die Kreditkosten steigen. In solchen Fällen kann eine Kombination aus expansiver Geldpolitik und einer Lockerung makroprudenzieller Maßnahmen (zur Senkung des Spreads) hilfreich sein.
4. Modellbeitrag: Das Modell bietet einen robusten Rahmen für die qualitative Analyse von Schocks und Politikmaßnahmen in einer kleinen offenen Volkswirtschaft mit einem signifikanten privaten Haushaltskreditmarkt, ohne dabei auf vollständige Mikrofundierung verzichten zu müssen, um empirische Passgenauigkeit zu gewährleisten.

Zusammenfassend plädieren die Autoren für eine koordinierte Politik, bei der die Geldpolitik auf finanzielle Stabilitätsrisiken reagiert und die makroprudenzielle Politik genutzt wird, um die Anfälligkeit des Systems für Schuldenkrisen zu reduzieren.