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Economic Policy Uncertainty and Concentration in the Public U.S. REIT Market

Este estudio demuestra que el aumento de la incertidumbre en la política económica impulsa una mayor concentración en el mercado estadounidense de los REIT públicos al estimular la actividad de fusiones y adquisiciones, un mecanismo que posteriormente impacta negativamente en el desempeño a largo plazo de los REIT.

Autores originales: Ying Zhang, J. Andrew Hansz

Publicado 2026-07-17

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CC BY 4.0

Autores originales: Ying Zhang, J. Andrew Hansz

Artículo original bajo licencia CC BY 4.0 (https://creativecommons.org/licenses/by/4.0/). ✨ Esta es una explicación generada por IA del artículo a continuación. No ha sido escrita ni avalada por los autores. Para mayor precisión técnica, consulte el artículo original. Leer descargo de responsabilidad completo

Imagina la economía como un océano gigante y bullicioso donde navegan juntos barcos de todos los tamaños. Algunos son enormes y robustos galeones con bolsillos profundos y suministros interminables, mientras que otros son ágiles y pequeños botes de pesca. Por lo general, el clima es favorable y todos se llevan bien. Pero a veces, una niebla espesa y confusa aparece. Esta niebla se llama "Incertidumbre de la Política Económica". No es solo una tormenta; es una niebla en la que nadie sabe si el gobierno va a cambiar las reglas del camino, aumentar los peajes o cerrar repentinamente un puerto. Cuando esta niebla se vuelve densa, los capitanes se ponen nerviosos. Dejan de asumir riesgos, acumulan su oro y empiezan a buscar los barcos más grandes y seguros para esconderse detrás.

En el mundo de los bienes raíces, estos "barcos" se llaman REIT (Fideicomisos de Inversión en Bienes Raíces). Piensa en ellos como empresas que poseen edificios —centros comerciales, apartamentos, oficinas— y permiten que la gente común invierta en ellos. Los científicos han sabido durante mucho tiempo dos cosas sobre este océano: primero, cuando la niebla se vuelve muy densa, los botes más pequeños son los que más sufren, mientras que los grandes galeones tienden a sobrevivir e incluso a fortalecerse. Segundo, cuando el océano está dominado por solo unos pocos barcos gigantes (un estado llamado "concentración"), toda la industria tiende a ganar menos dinero a largo plazo. Pero nadie sabía exactamente cómo la niebla hacía que los barcos grandes se tragaran a los pequeños. Este artículo se sumerge en ese misterio, preguntando: ¿Es la niebla misma la que hace que los barcos grandes se vuelvan más grandes y que el océano se vuelva menos concurrido?

Los autores de este estudio decidieron rastrear la "niebla" (medida por un índice llamado Índice de Incertidumbre de la Política Económica o EPU) y la "concurrencia" del océano de los REIT (medida por una puntuación llamada HHI, o Índice de Herfindahl-Hirschman) durante un largo periodo de 1985 a 2024. Trataron los datos como una máquina del tiempo, buscando ver si un aumento repentino en la niebla hoy predice un cambio en el tamaño de la flota años después.

Lo que encontraron es algo parecido a observar un efecto dominó en cámara lenta. El estudio sugiere que cuando la niebla de la incertidumbre se vuelve realmente densa, no cambia el tamaño de la flota de inmediato. En cambio, toma alrededor de tres años para que los efectos se manifiesten por completo. Tras un gran pico de incertidumbre, la industria de los REIT tiende a concentrarse significativamente. En términos sencillos, los REIT grandes y bien financiados comienzan a comprar a sus competidores más pequeños y con dificultades, o simplemente los superan en resistencia, dejando a menos jugadores en el juego. El artículo descarta explícitamente la idea de que esto ocurra instantáneamente; la estructura del mercado no cambia en el momento en que se da la noticia. También encontró que este "efecto de la niebla" afecta principalmente a los REIT de capital (los que poseen edificios reales) y no parece cambiar la concentración de los REIT hipotecarios (los que poseen los préstamos), lo que sugiere que los dos tipos de barcos reaccionan de manera muy diferente ante la misma tormenta.

Los investigadores también observaron cómo sucede esto. Encontraron evidencia de que la niebla impulsa un aumento en las fusiones y adquisiciones. Es como si la incertidumbre hiciera que fuera demasiado costoso o arriesgado para los pequeños botes de pesca conseguir combustible, mientras que los grandes galeones tienen suficiente efectivo para comprar los botes más pequeños con descuento. Esta consolidación ocurre gradualmente, alcanzando su punto máximo unos tres años después de que comienza la incertidumbre. Curiosamente, el artículo señala que este patrón solo se volvió fuerte después de 1993, un año en el que las reglas del juego cambiaron para estas empresas, sugiriendo que la forma en que la industria está construida importa tanto como el clima exterior.

Finalmente, el estudio conecta los puntos con una preocupación mayor. Dado que otras investigaciones han demostrado que cuando una industria se vuelve demasiado concentrada, tiende a desempeñarse peor con el tiempo, este artículo sugiere una cadena de reacciones aterradora: Incertidumbre de la Política Económica $\rightarrow$ Barcos Grandes se comen a los Pequeños $\rightarrow$ La Concentración de la Industria aumenta $\rightarrow$ Los Rendimientos a Largo Plazo bajan. Así, aunque los barcos grandes puedan sentirse seguros en la niebla, toda la flota podría terminar navegando más lento y ganando menos porque la niebla los obligó a un rincón del océano más concurrido y menos competitivo. Los autores tienen cuidado de decir que esto es una fuerte sugerencia basada en los datos que midieron, no una ley de la física garantizada, pero dibuja un panorama claro de cómo un entorno de política confuso puede remodelar silenciosamente toda una industria a lo largo del tiempo.

Resumen Técnico: Incertidumbre de la Política Económica y Concentración en el Mercado de los REIT Públicos de EE. UU.

Planteamiento del Problema
Si bien la literatura previa ha establecido dos relaciones distintas—(1) que la Incertidumbre de la Política Económica (EPU, por sus siglas en inglés) afecta negativamente el rendimiento de los Fideicomisos de Inversión en Bienes Raíces (REIT) y (2) que una mayor concentración de la industria (medida por el Índice Herfindahl-Hirschman, HHI) impacta negativamente los rendimientos de los REIT—permanece una brecha en la comprensión del mecanismo que vincula estos fenómenos. Específicamente, no está claro si la EPU impulsa cambios en la concentración de la industria, creando así un canal a través del cual la incertidumbre influye en el rendimiento de los REIT a largo plazo. Este estudio investiga si la EPU predice cambios en la concentración del mercado de los REIT públicos de EE. UU. y examina la dinámica temporal, los efectos sectoriales específicos (Equity vs. Mortgage REITs) y los mecanismos subyacentes (actividad de M&A) de esta relación.

Metodología
El estudio utiliza datos anuales de 1985 a 2024, obtenidos de la serie de datos de bienes raíces de CRSP/Ziman, Compustat y la base de datos SNL.

Variables:
- Variable Dependiente: El cambio anual en el Índice Herfindahl-Hirschman ( $\Delta$ HHI), calculado como la primera diferencia del logaritmo natural del HHI de fin de año basado en la capitalización de mercado.
- Variable Independiente: El cambio anual en el índice compuesto ponderado de Incertidumbre de la Política Económica ( $\Delta$ EPU), derivado de Baker et al. (2016), que agrega la cobertura de noticias, la expiración del código fiscal, el desacuerdo en el pronóstico del IPC y el desacuerdo en el gasto gubernamental.
- Controles: Nueve factores macroeconómicos y de bienes raíces, incluyendo el crecimiento de la producción industrial, la inflación inesperada, la estructura de la curva de rendimientos, la prima de riesgo de incumplimiento, el sentimiento del consumidor, los cambios en la oferta monetaria, las tasas hipotecarias, el inicio de construcciones de viviendas y los rendimientos del mercado de valores.
Enfoque Econométrico:
1. Pruebas de Estacionariedad: Cuatro pruebas de raíz unitaria (ADF, PP, KPSS, Zivot-Andrews) confirman que $\Delta$ EPU y $\Delta$ HHI son estacionarios.
2. Causalidad de Granger: Se emplean modelos de Vectores Autorregresivos (VAR) para probar la predictibilidad direccional entre $\Delta$ EPU y $\Delta$ HHI.
3. Regresiones de Rezago (Lead-Lag): Se realizan regresiones multivariadas con $\Delta$ HHI como variable dependiente y $\Delta$ EPU rezagada de $t$ a $t-5$ , controlando los factores macroeconómicos.
4. Análisis de Ruptura Estructural: Se introduce una variable dummy y un término de interacción para dar cuenta del cambio estructural de 1993 en la industria de los REIT (post-reforma UPREIT).
5. Diferenciación Sectorial: Se realizan regresiones separadas para los Equity REITs (EREITs) y los Mortgage REITs (MREITs).
6. Análisis de Mecanismo: Se utiliza un marco VAR que incluye la actividad de M&A ( $\Delta$ MNA), empleando pruebas de Granger, Descomposición de Varianza de Cholesky (CVD) y Funciones de Respuesta al Impulso (IRF) para probar si la EPU predice la concentración a través de M&A.

Resultados Clave

Predictibilidad Direccional: Las pruebas de causalidad de Granger indican que los cambios en la EPU predicen los cambios en el HHI, pero lo contrario no es cierto.
Rezago Temporal: No existe una relación contemporánea entre la EPU y la concentración. Sin embargo, los choques positivos de EPU predicen significativamente un aumento en la concentración de la industria con un rezago de tres años. Un choque de una desviación estándar en la EPU se asocia con un aumento de aproximadamente el 2.0% en el HHI tres años después.
Especificidad Sectorial: El poder predictivo de la EPU es significativo para los Equity REITs (EREITs) pero insignificante para los Mortgage REITs (MREITs). La concentración de los EREIT aumenta significativamente tres años después de un choque de EPU, mientras que la concentración de los MREIT no muestra tal respuesta.
Ruptura Estructural (1993): La relación entre la EPU y la concentración varía según la era. Antes de 1993, los choques de EPU tenían un efecto significativamente negativo en la concentración cuatro años después. Después de 1993, la relación se invierte, con los choques de EPU prediciendo positivamente la concentración tres años después. Esto sugiere que la reforma UPREIT de 1993 amplificó el efecto de consolidación de la incertidumbre.
Mecanismo (M&A): El estudio encuentra que los choques de EPU predicen la actividad de M&A ( $\Delta$ MNA) con un rezago. La descomposición de la varianza muestra que la EPU explica aproximadamente el 20% del error de pronóstico en la actividad de M&A. Las funciones de respuesta al impulso revelan un efecto positivo retardado: la actividad de M&A disminuye inicialmente tras un choque de EPU, pero se recupera y aumenta significativamente hacia el tercer año. Esto respalda la conclusión de que la EPU impulsa la concentración principalmente a través de una consolidación de M&A retardada.

Significancia y Contribuciones
El artículo contribuye a la literatura de cuatro maneras específicas:

Identificación de un Nuevo Canal: Identifica la concentración de la industria como un canal de transmisión a través del cual la EPU afecta el rendimiento de los REIT a largo plazo. Dado el vínculo negativo establecido entre el HHI y los rendimientos de los REIT (Zhang & Hansz, 2022), los hallazgos sugieren que la EPU puede afectar adversamente el rendimiento a largo plazo al primero aumentar la concentración de la industria.
Predictibilidad Asimétrica: Documenta que la EPU predice los cambios en la concentración, pero la concentración no predice la EPU, estableciendo una dirección causal clara.
Especificidad del Horizonte Temporal: Establece un rezago específico de tres años para el efecto de consolidación de la EPU, distinguiéndolo de las reacciones de mercado contemporáneas.
Contexto Institucional: Destaca cómo los cambios institucionales (específicamente la reforma UPREIT de 1993) alteran el mecanismo de transmisión macroeconómica, mostrando que el impacto de la incertidumbre sobre la estructura de la industria es contingente al entorno regulatorio y estructural.

El estudio concluye que, si bien los REIT son sensibles a la incertidumbre de la política, la consecuencia estructural a largo plazo de esta incertidumbre es el aumento del dominio de la industria por parte de las grandes firmas, impulsado por las restricciones de financiamiento de las firmas más pequeñas y la actividad estratégica de M&A. Esta consolidación, a su vez, puede mitigar los rendimientos a largo plazo para el sector. Los autores señalan limitaciones respecto al alcance (solo mercados públicos de EE. UU.) y sugieren que investigaciones futuras podrían explorar mercados privados, contextos internacionales y el uso de Modelos de Lenguaje Extensos (LLMs) para refinar la medición de la EPU.

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