Spectral Risk Measures in RAROC: A Risk-Sensitive Framework for Risk-Adjusted Financial and Accounting Information — Evidence from the DAX 40

Nel mondo della finanza, le aziende e gli investitori pongono costantemente una singola, vitale domanda: questa azienda sta effettivamente guadagnando denaro, o sta solo giocando d'azzardo con fondi presi in prestito? Per rispondere a questo, i professionisti utilizzano uno strumento chiamato Ritorno sul Capitale Corretto per il Rischio, o RAROC. Pensatelo come un punteggio che non guarda solo a quanto profitto genera un'azienda, ma pesa anche quel profitto rispetto al pericolo di perderlo tutto. Per decenni, il modo standard per misurare quel pericolo è stato un metodo noto come Value-at-Risk. Questo approccio cerca di prevedere la peggiore perdita probabile che un'azienda potrebbe affrontare in un anno normale. Tuttavia, questo metodo tradizionale ha un difetto noto: spesso non riesce a tenere conto degli eventi estremi e caotici che accadono durante le crisi finanziarie, dove le perdite possono essere molto peggiori di quanto il modello preveda. È come controllare le previsioni del tempo per una giornata soleggiata ignorando la possibilità di un uragano.

Un team di ricercatori dell'Università di Ioannina, in Grecia, ha deciso di testare un modo diverso e più robusto di misurare il rischio per vedere se questo cambia il punteggio finale. Si sono concentrati su un concetto chiamato Misure di Rischio Spettrale, che permette alla persona che effettua il calcolo di dichiarare esplicitamente quanto teme un disastro. A differenza del vecchio metodo, che tratta tutti i rischi allo stesso modo, questo nuovo approccio permette a un analista di dire: "Sono molto preoccupato per le perdite estreme, quindi voglio darle un peso maggiore". I ricercatori hanno applicato questo nuovo modo di pensare al DAX 40, un importante indice azionario tedesco che include quaranta delle aziende più grandi e diversificate del paese. Volevano vedere se sostituire il vecchio calcolatore di rischio con questo nuovo, più sensibile, cambierebbe il quadro finanziario di queste aziende, e se la differenza fosse abbastanza significativa da interessare contabili, manager e investitori.

I ricercatori hanno costruito il loro studio su un'idea semplice ma potente: la performance finanziaria non dovrebbe essere giudicata nel vuoto. Hanno preso i numeri reali dai bilanci delle aziende — nello specifico il fatturato, le spese operative e il valore degli asset che hanno perso valore nel tempo. Hanno poi diviso questi guadagni del mondo reale per l'importo di capitale necessario per sopravvivere a una brutta giornata. Nell'approccio tradizionale, la "brutta giornata" era definita dal Value-at-Risk. Nel loro nuovo approccio, hanno utilizzato la Misura di Rischio Spettrale, che hanno tarato per riflettere un investitore moderatamente cauto che vuole essere preparato a gravi contrazioni del mercato. Hanno incluso anche un terzo metodo, chiamato Expected Shortfall, che è un'alternativa intermedia che guarda alla media delle peggiori perdite. Per garantire la solidità dei loro risultati, hanno testato questi metodi in due modi diversi. Primo, hanno osservato come ogni azienda si muoveva in relazione al mercato tedesco complessivo. Secondo, hanno esaminato la storia specifica di ogni singola azienda in un periodo di dieci anni, dal 2015 al 2024, ignorando il movimento generale del mercato per concentrarsi puramente sulla singola impresa.

I risultati sono stati chiari e coerenti in entrambi i metodi di test. La scelta del calcolatore di rischio ha fatto una differenza enorme nei numeri finali. Quando i ricercatori hanno utilizzato la nuova Misura di Rischio Spettrale, progettata per essere più sensibile ai rischi estremi della coda (tail risks), il capitale richiesto è aumentato. Poiché il denominatore nel loro punteggio (il capitale necessario) è diventato più grande, il punteggio finale del rendimento corretto per il rischio è sceso. In altre parole, quando le aziende sono state giudicate da uno standard più severo e conservativo che rispettava la possibilità di una crisi, la loro performance è apparsa meno impressionante rispetto a quanto accadeva sotto le vecchie regole più indulgenti. Questo è accaduto per quasi tutte le società dell'indice. I ricercatori hanno scoperto che la differenza tra i punteggi prodotti dal nuovo metodo e quelli del vecchio Value-at-Risk non era solo una piccola fluttuazione; era un divario statisticamente significativo. I dati hanno mostrato che il nuovo metodo produceva costantemente valutazioni di performance più basse e più prudenti, specialmente quando si considerava il livello di confidenza del 99 percento, che rappresenta le potenziali perdite più gravi.

Questo risultato suggerisce che il vecchio modo di misurare il rischio potrebbe dare alle aziende un falso senso di sicurezza. Affidandosi a un metodo che può fallire nel catturare la gravità degli eventi estremi, la contabilità tradizionale potrebbe sovrastimare quanto una società stia performando rispetto al suo vero rischio. Lo studio indica che l'incorporazione di una misura di rischio che permette una cautela definita dall'utente, come la Misura di Rischio Spettrale, fornisce una visione più realistica e robusta della salute finanziaria. Ciò è particolarmente importante durante i periodi di instabilità economica, dove il costo di sbagliare sulla valutazione del rischio può essere catastrofico. I ricercatori hanno osservato che, sebbene il nuovo metodo sia più complesso e richieda una scelta specifica su quanto essere cauti, offre una flessibilità di cui mancano i vecchi strumenti. Permette a un analista finanziario di dire: "Dato lo stato attuale dell'economia, voglio essere molto prudente", e far sì che i numeri riflettano immediatamente questa scelta.

Lo studio ha anche evidenziato un'applicazione pratica di questo approccio nel mondo reale. Contabili e manager finanziari potrebbero utilizzare questi punteggi corretti per prendere decisioni migliori su dove investire denaro, come prezzare i prestiti o come allocare le risorse all'interno di un'azienda. Se un manager vede che un progetto sembra redditizio secondo le vecchie regole ma non redditizio secondo le nuove regole più severe, potrebbe decidere di mettere in pausa o ripensare l'investimento prima che arrivi una crisi. I ricercatori hanno scoperto che questa sensibilità rimane valida sia che guardassero le aziende come parte del mercato più ampio, sia come entità individuali con le proprie storie uniche. Tuttavia, hanno anche notato un limite: quando un'azienda sta già perdendo denaro, il nuovo metodo può talvolta produrre risultati controintuitivi, suggerendo che l'approccio potrebbe necessitare di ulteriori affinamenti per le imprese in difficoltà.

In definitiva, questa ricerca dimostra che gli strumenti che usiamo per misurare il rischio non sono solo matematica neutra; essi modellano attivamente la nostra comprensione del valore. Passando a un quadro che rispetta l'intera forma del rischio, inclusi gli eventi rari e spaventosi che i modelli tradizionali spesso perdono di vista, i professionisti della finanza possono ottenere un'immagine più chiara e onesta della reale performance di un'azienda. Lo studio conclude che la selezione della misura del rischio è una decisione critica che non dovrebbe essere lasciata all'abitudine. In un mondo in cui i sistemi finanziari sono interconnessi e le crisi possono diffondersi rapidamente, avere uno strumento che sia sensibile agli scenari peggiori non è solo un esercizio accademico, ma un passo necessario per una gestione finanziaria solida. L'evidenza del DAX 40 suggerisce che coloro che ignorano i rischi di coda stanno probabilmente sopravvalutando la propria sicurezza, mentre coloro che adottano queste misure più sensibili sono meglio preparati per la realtà del mercato.