Lifecycle Financing and Key-Rate-Duration Risk for Small Modular Reactor Infrastructure
Cette étude emploie un cadre hybride combinant une analyse empirique du taux de rendement par durée de l'amortissement de la dette et des distributions calibrées des dépassements de coûts du cycle de vie pour démontrer que les projets de petits réacteurs modulaires, même à leurs prix cibles divulgués, font face à de graves déficits de financement et à des risques de défaut élevés en raison des doubles pressions de l'escalade des coûts de construction et de la volatilité de la courbe des taux d'intérêt.
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Construire une centrale électrique est un pari sur l'avenir. Avant qu'une seule turbine ne tourne ou qu'un seul kilowatt d'électricité ne soit vendu, les promoteurs doivent engager des milliards de dollars dans la construction, souvent sur une décennie ou plus. Pendant cette longue attente, l'argent emprunté pour construire la centrale est exposé à deux forces puissantes : la hausse du coût des matériaux de construction et de la main-d'œuvre, et la fluctuation du prix de l'argent lui-même. Pour la technologie émergente des petits réacteurs modulaires, qui promettent d'être plus petits et plus sûrs que les centrales nucléaires traditionnelles, ce pari financier s'est avéré difficile à gagner. La question fondamentale à laquelle sont confrontés les ingénieurs et les banquiers est de savoir si l'argent qu'ils empruntent pourra être remboursé une fois que la centrale sera en service, même si la construction prend plus de temps et coûte plus cher que ce qui avait été initialement prévu.
Pour répondre à cela, les chercheurs doivent examiner deux problèmes distincts mais connectés. Le premier est la manière de mesurer le risque lié au changement des taux d'intérêt. Lorsqu'une banque prête de l'argent pour un projet à long terme, la valeur de ce prêt change à mesure que les taux d'intérêt montent ou descendent. Une façon simple de deviner ce changement est de supposer que tous les taux d'intérêt évoluent ensemble, comme une marée unique qui monte ou descend. Cependant, en réalité, les taux d'intérêt pour les prêts à court terme évoluent souvent différemment des taux pour les prêts à long terme. Une méthode plus précise, connue sous le nom de duration par taux clés (key-rate duration), mesure la sensibilité d'un prêt aux changements à des points spécifiques le long de la chronologie, plutôt que de traiter l'ensemble de la chronologie comme un seul bloc. Le second problème est l'histoire de la construction nucléaire. Des décennies de données montrent que les projets nucléaires dépassent fréquemment les budgets et les délais prévus. Le défi est de combiner une compréhension précise des risques de taux d'intérêt avec une vision réaliste de la manière dont les coûts de construction peuvent s'emballer.
Un chercheur de l'Université Ain Shams, Ahmed Kandil, s'est donné pour mission de tester si la méthode précise de mesure des taux d'intérêt pouvait aider à expliquer pourquoi certains projets nucléaires ne parviennent pas à trouver de financement. Il s'est concentré sur un type spécifique de dette utilisé pour ces projets : un prêt sur trente ans où l'emprunteur paie le même montant chaque année, remboursant progressivement à la fois les intérêts et le capital d'origine. En utilisant un vaste ensemble de données de relevés quotidiens des taux d'intérêt du Trésor américain en 2025, il a comparé la méthode simple « tous les taux évoluent ensemble » à la méthode plus détaillée des « taux clés ». Les résultats ont été clairs et cohérents. La méthode détaillée était bien plus précise pour prédire comment la valeur du prêt changerait d'un jour à l'autre. Dans presque chaque comparaison, la méthode détaillée présentait une erreur bien plus faible que la méthode simple. Cette conclusion est restée vraie quel que soit le mode de construction mathématique des courbes de taux d'intérêt, suggérant que pour les prêts d'infrastructure à long terme, ignorer la spécificité du calendrier des changements de taux d'intérêt conduit à une mécompréhension significative du risque.
L'étude s'est ensuite tournée vers le côté de la construction, en utilisant un projet de petit réacteur modulaire représentatif comme cas de test. Au lieu de deviner le montant des dépassements de coûts pour un projet spécifique, le chercheur a examiné l'enregistrement concret de 401 projets nucléaires construits dans le monde au cours du dernier siècle. Cet enregistrement historique a montré une réalité brutale : le projet nucléaire typique finit par coûter plus du double de son estimation initiale, et les dépassements sont la règle plutôt que l'exception. Lorsque ce modèle historique a été appliqué au projet représentatif, le tableau financier est devenu sombre. Même avant que des retards de construction ou des dépassements de coûts ne surviennent, le projet ne pouvait pas être entièrement financé par la dette au prix de l'électricité promis par les promoteurs. À un prix cible de quatre-vingt-neuf dollars par mégawattheure, le projet ne pouvait supporter qu'environ la moitié de son coût total par l'emprunt. Le reste devrait provenir de subventions, de soutiens gouvernementaux ou des propres fonds des investisseurs.
Lorsque le chercheur a simulé ce qui se passerait si le projet faisait face aux augmentations de coûts typiques observées dans l'enregistrement historique, la situation s'est rapidement détériorée. Dans une simulation de cinquante mille futurs possibles, la capacité du projet à rembourser ses emprunts est tombée en dessous d'un niveau sûr dans plus de quatre-vingt-dix pour cent des scénarios. L'augmentation spécifique des coûts qui a provoqué l'annulation du projet NuScale en 2023, que beaucoup considéraient comme un cas extrême et isolé, se situait en fait au milieu de la distribution historique des échecs nucléaires. Ce n'était pas un désastre rare, mais un résultat commun. L'étude a révélé que pour rendre le projet entièrement finançable par la dette au prix promis, les taux d'intérêt devraient être incroyablement bas, ou le prix de l'électricité devrait être presque le double de ce qui était initialement prévu.
La connexion entre les deux parties de l'étude est là où réside le véritable danger. Parce que la méthode détaillée des taux d'intérêt a montré que les hypothèses simples sont erronées, le coût de l'erreur de financement est élevé. Si un promoteur suppose que les taux d'intérêt resteront stables ou suivront un schéma simple, il pourrait calculer qu'un projet est sûr alors qu'il est en réalité fragile. L'étude a montré qu'une petite erreur dans l'estimation de l'environnement des taux d'intérêt pouvait modifier le prix requis de l'électricité de près de trente dollars par mégawattheure. C'est une différence massive lorsque le prix cible est de seulement quatre-vingt-neuf dollars. La recherche conclut que les structures de financement actuellement proposées pour ces nouveaux réacteurs ne sont pas assez robustes pour faire face à la réalité de l'histoire de la construction nucléaire. On demande aux projets de réussir avec un niveau de précision que l'enregistrement historique suggère être impossible sans un soutien gouvernemental important ou une volonté de payer beaucoup plus pour l'énergie. La voie à suivre consiste à reconnaître que le résultat médian des projets nucléaires est un doublement des coûts, et à élaborer des contrats de construction capables de survivre à cette réalité plutôt que d'espérer le meilleur.
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