When does Hoskold misstate extractive-asset value? Reserve dynamics, mine-plan evidence, and managed non-renewability
Cet article démontre que, bien que la formule classique de Hoskold demeure un raccourci d'évaluation défendable pour les actifs extractifs dotés de plans de réserves fixes, des extensions généralisées et fondées sur la gestion des réserves sont nécessaires pour réduire les erreurs d'évaluation lors de la prise en compte du remplacement des réserves, de l'endogénéité de la durée de vie économique et des contraintes de capacité.
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Évaluer une mine ne revient pas à évaluer une usine qui peut fonctionner indéfiniment. Une mine est un actif s’épuisant ; elle contient une quantité finie d'or, d'argent ou de cuivre enfouis dans le sol, et une fois que ce matériau est extrait et vendu, le flux de revenus s'arrête. Depuis plus d'un siècle, les analystes utilisent un raccourci mathématique spécifique, connu sous le nom de formule de Hoskold, pour estimer la valeur actuelle de ce revenu futur. Cette méthode sépare le rendement qu'un investisseur attend de son argent du rendement nécessaire pour rembourser l'argent au fil du temps, créant ainsi une règle simple pour calculer la valeur d'un actif s'amenuisant. Cependant, la réalité du monde minier est rarement aussi simple qu'un flux constant de revenus se terminant à une date fixe. Les mines possèdent souvent un potentiel caché de découverte de minerai supplémentaire, elles peuvent être limitées par la vitesse à laquelle une usine peut traiter la roche plutôt que par la quantité de roche restante, et les gouvernements ou les entreprises examinent souvent la valeur sur une fenêtre de temps spécifique, et non jusqu'au tout dernier grain de minerai. La question est de savoir si l'ancienne règle simple fonctionne toujours, ou si elle doit être mise à jour pour refléter ces réalités complexes.
Deux chercheurs de la Pontificia Universidad Católica de Chile ont entrepris de répondre à cela en testant l'ancienne règle contre une nouvelle façon de penser plus détaillée des actifs miniers. Ils n'ont pas simplement déclaré l'ancienne méthode erronée ; ils ont plutôt cherché à déterminer précisément quand elle échoue et quand elle reste un outil fiable. Ils ont développé une famille de formules mises à jour qui ajoutent des détails spécifiques au calcul : une version tient compte du moment exact des flux de trésorerie année par année, une autre considère la possibilité de convertir de la roche supplémentaire en réserves vendables, une troisième ajoute de la valeur pour la prolongation de la vie de la mine au-delà d'une échéance fixée, et une quatrième ajuste les limites sur la vitesse à laquelle la mine peut réellement produire. Pour tester ces idées, ils ont rassemblé des données sur cinquante mines d'or en exploitation dans quinze pays, appartenant à cinq grandes compagnies minières. Ils ont également examiné de près dix mines spécifiques appartenant à une seule entreprise, Agnico Eagle, où la société avait divulgué publiquement ses propres plans de mine détaillés, fournissant un point de référence réel et rare pour voir quelle formule correspondait aux propres attentes de l'entreprise.
Les chercheurs ont découvert que la réponse dépend entièrement de ce qui est exactement évalué et des informations disponibles. Lorsqu'ils ont comparé les formules aux dix mines avec des plans divulgués, la formule de Hoskold originale et simple a en fait obtenu les meilleurs résultats, avec une erreur moyenne de seulement 10,3 pour cent. Les versions mises à jour, qui tentaient d'inclure des facteurs plus complexes comme l'ajout de réserves, étaient légèrement moins précises dans ce cas spécifique, avec des erreurs allant de 10,9 à 16,5 pour cent. Cela suggère que lorsqu'une entreprise a déjà publié un plan strict basé sur les réserves, la règle simple est souvent la représentation la plus fidèle de ce document spécifique. Cependant, l'histoire a changé lorsque les chercheurs ont examiné le groupe plus large de cinquante mines et ont comparé les formules à une évaluation informatique plus complète incluant les mêmes détails supplémentaires que les nouvelles formules tentaient de capturer. Dans ce test plus large, la règle simple a commis une erreur importante, manquant la cible avec une moyenne de 24,3 pour cent. Les formules mises à jour, qui admettaient l'existence d'inventaires convertibles et de valeur continue, ont réduit cette erreur de manière significative, la version la plus avancée réduisant l'erreur à 8,7 pour cent.
L'étude révèle que le choix de la formule ne consiste pas à trouver un nombre unique « correct », mais à faire correspondre la méthode à l'objet évalué. Si l'objectif est d'évaluer un plan fixe et publié où aucune nouvelle réserve n'est attendue, la règle classique est défendable et efficace. Mais si l'évaluation doit tenir compte d'un pipeline de nouvelles réserves potentielles, ou si la mine est censée fonctionner au-delà d'un horizon de politique spécifique avec des ressources restantes, l'ancienne règle sous-évalue systématiquement l'actif. Les chercheurs ont également constaté que la capacité d'une mine à traiter la roche, plutôt que simplement la quantité de roche dans le sol, peut être un facteur critique, bien que cela n'ait importé que dans un petit nombre de cas où les données montraient un écart clair entre ce que la mine pouvait produire et ce qu'elle produisait réellement. En fin de compte, l'article soutient qu'il n'existe pas de « valeur de la ressource » unique qui existe indépendamment du modèle utilisé pour la trouver. La valeur d'une mine est le reflet du modèle de rareté choisi par l'analyste. Pour les décisions à faible enjeu ou lorsque les données sont rares, la règle simple fonctionne bien. Mais pour les décisions à enjeux élevés, telles que les prêts bancaires ou les acquisitions majeures, les chercheurs concluent qu'une analyse complète et détaillée des flux de trésorerie reste nécessaire, et que les formules mises à jour servent au mieux de pont entre la règle simple et cette réalité complexe.
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