How Much Screening Buys a Second? Speed, Selection, and the Maker's Spread

في الأسواق غير المرئية حيث تُتداول الأصول الرقمية، يعمل مزودو السيولة كالأيدي الثابتة التي تحافظ على سلاسة حركة الأسعار. إنهم يقفون مستعدين للبيع والشراء في أي لحظة، مقدمين سعراً ذا جانبين لأي شخص يرغب في التداول. وفي مقابل هذه الخدمة، يتقاضون رسماً صغيراً مدمجاً في فرق السعر بين البيع والشراء، وهو ما يُعرف بـ "الفرق السعري" (السبريد). هذا الفرق هو تأمينهم؛ إذ يجب أن يكون واسعاً بما يكفي لتغطية الخسائر التي يتكبدونها عندما يتداولون مع شخص يعرف أكثر منهم. فإذا عرف أحد المتداولين أن السعر على وشك القفز، فسيقوم بالتداول ضد المزود قبل أن يتمكن المزود من تحديث سعره، ليجني الفرق لنفسه. ومن ثم يعتمد المزود على الرسوم المحصلة من المتداولين الأقل اطلاعاً لتعويض تلك الخسائر. هذا التوازن هو جوهر كيفية عمل هذه الأسواق، لكنه يصبح هشاً عندما تتغير سرعة المعلومات.

تشتد التحديات في عالم صانعي السوق الآليين (Automated Market Makers)، وهي برامج حاسوبية تضع الأسعار بناءً على كمية الأموال الموجودة في المجمع. وبخلاف المتداولين البشر أو البورصات التقليدية التي يمكنها تحديث الأسعار فوراً، فإن هذه البرامج غالباً ما تقوم بتحديث أسعارها فقط عند حدوث عملية تداول جديدة. فعلى شبكة إيثيريوم، على سبيل المثال، يتم إنشاء كتلة جديدة من المعاملات كل اثنتي عشرة ثانية تقريباً. وإذا تغير سعر أصل ما في بورصة مركزية أسرع خلال تلك الاثنتي عشرة ثانية، فإن المجمع الآلي يُترك وهو يقدم سعراً قديماً (راكدًا). ويمكن للمتداول الذي يراقب البورصة الأسرع أن يرى السعر الجديد، وينتظر حتى يظل المجمع الآلي يقدم السعر القديم، ثم ينفذ صفقة تضمن له ربحاً على حساب المجمع. إن المجمع، في الأساس، يدفع ثمناً لسعر قد تركه بقية العالم خلفه بالفعل.

وضع الباحث أليكسي أدادوروف وزملاؤه خطة لقياس مدى تكلفة هذا التأخير بدقة ولإيجاد طريقة لتحديد المقايضة بين السرعة والحذر. وقد طرحوا سؤالاً جوهرياً: إذا لم يستطع صانع السوق تحديث سعره بنفس سرعة المنافسين، فما مدى جودة قدرته على رصد ورفض التداولات من الخصوم المطلعين للبقاء في المنافسة؟ قام الفريق ببناء نموذج لحساب المعدل الدقيق الذي يجب به على المزود الأبطأ فرز المتداولين المطلعين للتعادل مع مزود أسرع لا يملك نظام فرز. وتكشف أعمالهم أن شكل تحركات الأسعار أهم من مجرد حجمها المتوسط. فقد وجدوا أن تغيرات الأسعار ليست سلسة ومتوقعة مثل منحنى الجرس؛ بل هي غالداً ما تكون صامتة لفترات طويلة ثم تقفز فجأة. وهذا الواقع المتعرج يعني أن مجرد كونك أسرع ليس هو الحل الوحيد، وأن تكلفة كونك بطيئاً أعلى مما تشير إليه النماذج التقليدية.

ولاختبار نظريتهم، فحص الباحثون أربعة مجمعات رئيسية تتداول دولاراً رقمياً مقابل إيثيريوم، وقارنوا أداءها مقابل بورصة مركزية سريعة على مدار ثلاثة أشهر في عام 2026. واكتشفوا أن سعر إيثيريوم لا يتحرك في كل ثانية. في الواقع، 34.7 بالمائة من الفترات الزمنية الفرعية المكونة من ثانية واحدة لا تشهد أي تغيير في السعر المتوسط. وعندما يتحرك السعر، فإنه غالباً ما يقفز بشكل كبير، مما يخلق توزيعاً أكثر تطرفاً مما تتنبأ به النماذج المالية القياسية. ولأن السعر يظل ساكناً في كثير من الأحيان، فإن خطر القفزة المفاجئة والكبيرة يتراكم بسرعة مع مرور الوقت. وعندما قارن الباحثون دورة تحديث مدتها اثنتا عشرة ثانية بدورة مدتها ثانية واحدة، وجدوا أن تقليص وقت الانتظار من اثنتي عشرة ثانية إلى ثانية واحدة أدى إلى القضاء على 84.5 بالمائة من صدمة السعر المتوقعة. وهذا يعني أن المزود العالق مع تأخير مدته اثنتا عشرة ثانية يواجه عجزاً هائلاً.

حسبت الدراسة أنه لكي يطابق المزود الذي يحدث سعره كل ثانية واحدة أداء المزود الذي يحدث سعره كل اثنتي عشرة ثانية، يجب على الأخير فرز ما لا يقل عن 84.5 بالمائة من المتداولين المطلعين الذين يحاولون استغلال أسعاره القديمة في ظل "السمية المنخفضة". وهذا معيار مرتفع جداً. فالنماذج التقليدية، التي تفترض أن تغيرات الأسعار تتبع منحنى ناعماً يشبه شكل الجرس، تشير إلى أن معدل فرز قدره 71.1 بالمائة فقط يعد كافياً. وقد أظهر الباحثون أن هذا النموذج القياسي متفائل بشكل خطير لأنه يغفل واقع كيفية تحرك الأسعار فعلياً. إن "الذيول السميكة" في البيانات الحقيقية —تلك القفزات المفاجئة والكبيرة— تعني أن تكلفة كونك بطيئاً أكبر بكثير مما كان يُعتقد سابقاً. فإذا لم يتمكن المزود من فرز هذا العدد الكبير من المتداولين المطلعين، فعليه إيجب إيجاد طريقة لتحديث أسعاره بشكل أسرع، وإلا فسيخسر المال.

نظر الباحثون أيضاً فيما يحدث عندما يكون السوق في حالة اتجاه (Trend)، أي يتحرك بثبات في اتجاه واحد. في هذه اللحظات، يتم استهداف المجمع ذي السعر القديم بشكل أكثر عدوانية في جانب الاتجاه. فالتداولات التي تسير مع الاتجاه تحقق سعراً فعالاً أفضل بكثير من التداولات التي تسير عكسه، مما يخلق فرقاً في السبريد قدره 11.1 نقطة أساس لصالح الاتجاه. وهذا يؤكد أن التأخير في تحديث الأسعار ليس مجرد خطر نظري، بل هو تكلفة حقيقية وملموسة تنقل الثروة من المجمع إلى المتداول المطلع. وتخلص الدراسة إلى أن القدرة على فرز التدفقات هي دفاع قوي، لكنها ليست بديلاً كاملاً للسرعة. فعندما يتحرك السوق بطريقة يصعب التنبؤ بها ومعرضة للقفزات المفاجئة، فإن الطريقة الوحيدة لتحييد خطر السعر القديم تماماً هي تقليل الوقت الذي يتعرض فيه السعر للتغيير.

في نهاية المطاف، توفر هذه الدراسة مقياساً واضحاً لقيمة السرعة في الأسواق الرقمية. فهي تظهر أن تقليص التأخير بمقدار ثانية واحدة يشتري قدراً محدداً من الحماية ضد المتداولين المطلعين. وبالنسبة لصانع السوق، لم يعد الخيار يتعلق فقط بمدى سرعة التحديث، بل بمدى جودة تحديد ورفض التداولات التي ستلحق به الضرر الأكبر. وتشير النتائج إلى أنه في عالم يمكن أن تقفز فيه الأسعار بشكل غير متوقع، فإن تكلفة الانتظار مرتفبة، والطريقة الوحيدة لمضاهاة منافس أسرع هي أن تكون بارعاً للغاية في تصفية المتداولين الذين يعرفون أن السعر على وشك التغيير.