Incentives and Market Structure in Intent-Based Exchanges: Evidence from a Solver-Reward Reform
تُثبت هذه الورقة أن إصلاح بروتوكول CoW لعام 2025، المتمثل في تحويل مكافآت الحلّال (solver) من سقف ثابت إلى نموذج مرتبط بالإيرادات، مقترناً برسوم قيمية (ad-valorem)، قد نجح في إعادة تخصيص قيمة التداول نحو الطلبات الأكبر وزيادة التركيز السوقي بين الحلّالين الغنيين بالمخزون دون المساس بجودة التنفيذ المتوسطة.
البحث الأصلي مرخَّص بموجب CC BY 4.0 (http://creativecommons.org/licenses/by/4.0/). هذا شرح مولَّده بالذكاء الاصطناعي للبحث أدناه. لم يكتبه المؤلفون ولم يصادقوا عليه. وللتحقق من الدقة التقنية، يرجى الرجوع إلى البحث الأصلي. اقرأ إخلاء المسؤولية الكامل
المزاد الخفي
تخيل عالماً لا يتم فيه البيع والشراء عبر الصراخ بالأسعار في قاعة فوضوية، بل عبر همس أمنية في صندوق رقمي. هذا هو عالم التداول "القائم على النوايا". بدلاً من إخبار الكمبيوتر بالضبط كيفية استبدال رموزك (مثل "بع 5 تفاحات مقابل 3 برتقالات عبر هذا المسار المحدد")، فإنك ببساست توقع على ملاحظة تقول: "أريد 3 برتقالات مقابل 5 تفاحات، وسأدفع رسوماً صغيرة مقابل أفضل صفقة".
من الذي يلبي هذه الأمنية حقاً؟ ليس روبوتاً، بل فريق تنافسي من الوكلاء الرقميين يطلق عليهم اسم "المحللون" (solvers). تخيلهم كأسطول من سائقي التوصيل عالي السرعة؛ يتسابقون لمعرفة من يمكنه إيجاد الطريق الأرخص والأسرع للحصول على البرتقال الخاص بك. الفائز يحصل على مكافأة من البروتوكول (السوق الرقمية نفسها). السؤال الكبير الذي طرحه العلماء هو: كيف تغير قواعد دفع الأجور لهؤلاء السائقين من هو الفائز في السباق؟ إذا غيرت مبلغ الجائزة، فهل ستحصل على المزيد من السائقين، أم أن نفس السائقين الأثرياء القلائل سيصبحون أكثر ثراءً فحسب؟ هذا الأمر مهم لأنه إذا فاز نفس السائقين القلائل دائماً، فقد يبدأون في فرض أسعار أعلى أو معاملة العملاء بشكل أسوأ، حتى لو بدا سعر التكلفة كما هو.
سرقة المحلل الكبرى: كيف غير تغيير القواعد مسار الأموال
تبحث هذه الورقة في تجربة واقعية حدثت في بروتوكول "CoW"، وهو سوق رقمي شهير. في 8 ديسمبر 2025، قام السوق بتغيير القواعد المتعلقة بكيفية دفع الأجور للمحللين الفائزين. قبل هذا التاريخ، كان هناك "سقف" ثابت لمقدار ما يمكن للمحلل كسبه لكل عملية تداول، بغض النظر عن حجم التداول. بعد التغيير، أصبح السقف مرتبطاً بالإيرادات التي تولدها العملية. جوهرياً، إذا فاز محلل بصفقة ضخمة، فإن المكافأة المحتملة للفوز بتلك الصفقة المحددة تزداد. كما أضافوا رسوماً صغيرة على إجمالي حجم التداولات.
أراد الباحثون معرفة: هل جعل هذا التغيير في القواعد السوق أكثر عدلاً، أم أنه ساعد اللاعبين الكبار على الاستحواذ؟
النتيجة الكبرى: تأثير "الحجم"
وجدت الدراسة أن تغيير القواعد لم يكتفِ بإعادة ترتيب الأوراق فحما، بل أعاد توزيع من يحصل على أكبر المبالكن، ولكن فقط لأنواع معينة من الصفقات.
- التداولات الصغيرة: بالنسبة للطلبات الصغيرة (أقل من 10,000 دولار)، أصبح السوق في الواقع أكثر تنافسية؛ حيث انخفض تركيز الفوز لدى كبار المحللين.
- التداولات الضخمة: بالنسبة للطلبات الهائلة (أكثر من 100,000 دولار)، أصبح السوق أقل تنافسية. بدأ نفس المحللين القلائل "الأثرياء بالمخزون" (أولئك الذين لديهم الكثير من النقد والرموز الجاهزة) في الفوز بمعظم هذه الصفقات الكبيرة.
يصف المؤلفون هذا بأنه "تدرج حجم أحادي الميل" (monotone size gradient). تخيل منحدراً، كلما صغر حجم الطلب، زاد عدد المحللين الذين يتنافسون عليه. ولكن مع كبر حجم الطلب، يصبح المنحدر أكثر انحداراً، ولا يستطيع النزول إلى الأسفل والاستحواذ على الجائزة إلا أكبر المحللين وأكثرهم ثراءً. أظهرت البيانات ترتيباً مثالياً: مع زيادة حجم الطلب، تزداد هيمنة كبار المحللين في خط مستقيم يمكن التنبؤ به.
ما لم يكن عليه الأمر
تتوخى الورقة الحذر الشديد لاستبعاد بعض التخمينات الشائعة:
- لم يكن الأمر يتعلق بعدد الصفقات: في الواقع، أصبح إجمالي عدد الصفقات أقل تركيزاً (فاز المزيد من المحللين بالصفقات الصغيرة). كان التغيير متعلقاً بالـ قيمة (المبلغ بالدولار) للصفقات فقط. لم يفز كبار المحللين بمزيد من الصفقات؛ بل فازوا بـ الأغلى ثمناً.
- لم يكن صفقة سيئة للمستخدمين: تحقق الباحثون مما إذا كان المستخدمون قد حصلوا على أسعار أسوأ بسبب هذا التغيير. ووجدوا أنه لا يوجد دليل على أن متوسط السعر الذي دفعه المستخدمون قد ساء. "جودة التنفيذ المتوسطة" ظلت كما هي. كان التغيير يتعلق بمن يحصل على الربح، وليس بكم دفع العميل.
- لم يكن مجرد شخص واحد: بينما حصل محلل واحد محدد (Rizzolver) على حصة ضخمة من الطلبات الكبيرة، إلا أن النمط ظل قائماً حتى لو تمت إزالة هذا المحلل من البيانات. كان توجه "الطلبات الكبيرة تذهب للمحللين الكبار" نتيجة هيكلية للقواعد الجديدة، وليس مجرد حظ لشركة واحدة.
مدى تأكدهم؟
يتمتع المؤلفون بثقة كبيرة في نتيجة "تدرج الحجم". لقد استخدموا نهج "التجربة الطبيعية"، حيث قارنوا الأيام التي سبقت تغيير القواعد مباشرة بالأيام التي تلتها. حتى أنهم فحصوا سوقاً آخر (UniswapX) لم يغير قواعده في نفس الوقت؛ ولم يظهر هذا السوق نفس التحول المفاجئ، مما يشير إلى أن التغيير ناتج عن تعديل القواعد الخاص بـ CoW، وليس مجرد اتجاه عام للسوق.
ومع ذلك، فهم أقل تأكداً بشأن سبب فوز كبار المحللين بالضبط. لقد بنوا نموذجاً رياضياً بسيطاً يشير إلى أنه نظراً لأن المكافأة أصبحت مرتبطة بقيمة التداول، فإن المحللين الذين يمتلكون مخزوناً كبيراً (سيولة نقدية حاضرة) يمكنهم المزايدة بقوة أكبر على الصفقات الضخمة. حاولوا اختبار ذلك من خلال تغيير ثانٍ للقواعد في فبراير 2026 (الذي خفض الرسوم على العملات المستقرة)، لكن البيانات لم تكن قوية بما يكفي لإثبات هذه الآلية المحددة بشكل قاطع. لقد أشارت في الاتجاه الصحيح، لكن الأدلة كانت "محدودة" (بمعنى أنها قد تكون صحيحة، لكنهم لم يستطيعوا الجزم بذلك).
الخلاذاصة
باختصار، لم يؤدِ تغيير قواعد المكافآت إلى إفساد السوق أو الإضرار بسعر المستخدم العادي. بدلاً من ذلك، عمل التغيير مثل المغناطيس، حيث جذب أكثر الصفقات قيمة وعالية القيمة نحو المحللين الذين كانوا بالفعل الأكبر والأكثر تمويلاً. إنه تذكير بأنه في الأسواق الرقمية، الطريقة التي تكافئ بها الفائزين هي التي تحدد من يجلس على الطاولة لتناول الوجبات الأكبر.
غارق في أبحاث مجالك؟
تصلك نشرة يومية بأحدث الأبحاث المطابقة لكلماتك البحثية المفتاحية — مع ملخصات تقنية، بلغتك.