Maturity matching in unlisted firms: The within-firm evidence
À l'aide d'un ensemble complet de données sur les entreprises italiennes non cotées, cet article fournit des preuves intra-entreprise démontrant que la tangibilité des actifs influence significativement la composition de la maturité de la dette, révélant que l'adossement des maturités se maintient à travers différents régimes d'entreprises et que la certification réglementaire sélectionne principalement les entreprises présentant des caractéristiques de bilan spécifiques plutôt que de les façonner.
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Toute entreprise qui emprunte de l'argent est confrontée à un choix fondamental concernant le temps. Elle peut contracter un prêt qui doit être remboursé rapidement, peut-être en l'espace d'un an, ou elle peut obtenir un prêt qui s'étend sur de nombreuses années. La théorie de la gestion de ce phénomène par les entreprises repose sur une idée simple et logique appelée l'adéquation des maturités. Ce concept suggère qu'une entreprise devrait essayer d'aligner la durée de ses dettes avec la durée des actifs qu'elle acquiert. Si une entreprise investit dans une usine ou une machine imposante qui durera des décennies, il est logique d'emprunter de l'argent sur une longue période pour la financer. Si, au contraire, l'entreprise utilise des emprunts à court terme pour acheter ces éléments durables, elle s'expose à une situation risquée où elle doit constamment trouver de nouveaux fonds pour rembourser les anciennes dettes avant que les actifs n'aient fini de générer leur valeur. Pour les grandes entreprises cotées en bourse, les chercheurs savent depuis longtemps que cet ajustement a lieu. Mais pour les millions de petites entreprises privées qui ne vendent pas d'actions sur le marché boursier, le tableau est resté flou. Nous ne savions pas si ces plus petites entreprises pouvaient réellement choisir les modalités de leurs prêts, ou si elles étaient simplement contraintes de prendre le crédit à court terme disponible.
Une équipe de chercheurs italiens s'est donné pour mission de lever cette incertitude en examinant directement les registres financiers de plus de onze mille entreprises non cotées. Ils se sont concentrés sur une question spécifique : est-ce que la quantité de biens physiques qu'une entreprise possède, tels que des bâtiments et des machines, détermine la part de sa dette à court terme par rapport à la dette à long terme ? L'équipe a rassemblé un ensemble de données massif couvrant près de soixante-quatorze mille instantanés des finances de ces entreprises entre 2016 et 2024. Cette période comprenait un mélange de petites entreprises ordinaires, de petites entreprises innovantes et de nouvelles start-up ayant reçu une certification officielle de l'État pour leur innovation. Comme tous ces groupes déposaient leurs comptes de la même manière, les chercheurs pouvaient les comparer équitablement sans que les données ne soient biaisées par des règles de reporting différentes. Ils voulaient voir si la règle de l'adéquation des maturités s'appliquait réellement au sein des entreprises individuelles au fil de leur évolution, et non pas seulement en comparant une entreprise à une autre.
L'étude a confirmé que la règle de l'adéquation des maturités est réelle, même pour les petites entreprises privées, mais qu'elle n'est pas aussi forte que pour les grandes entreprises. Lorsque les chercheurs ont observé comment une seule entreprise modifiait sa structure de dette à mesure qu'elle acquérait plus d'actifs physiques, ils ont trouvé un schéma clair. À mesure qu'une entreprise augmentait sa part d'actifs fixes, elle déplaçait effectivement une partie de ses emprunts vers des prêts à plus long terme. Cependant, cet ajustement était incomplet. Les données ont montré que les entreprises ne restructuraient pas instantanément l'ensemble de leur portefeuille de dettes au moment même où elles achetaient une nouvelle machine. Au contraire, le changement se produisait progressivement au fil du temps. Les chercheurs ont calculé que l'effet complet de l'achat d'un nouvel actif sur la durée de la dette d'une entreprise met du temps à se manifester, l'ajustement final étant presque deux fois plus important que le changement immédiat observé au cours d'une seule année. Cette conclusion remet en question l'hypothèse courante de nombreuses études financières selon laquelle les entreprises ajustent leur dette instantanément au cours d'une seule année.
La découverte la plus révélatrice concernait les différents types d'entreprises de l'échantillon. Les chercheurs ont découvert que la force de cette règle d'adéquation dépendait fortement du statut de l'entreprise. Les petites entreprises ordinaires montraient une forte tendance à faire correspondre leurs actifs à long terme avec une dette à long terme. Les petites entreprises innovantes montraient une tendance plus faible, et les toutes nouvelles start-up innovantes présentaient le maillon le plus faible de tous. Pour ces start-up, la possession d'actifs physiques aidait très peu à obtenir des prêts à long terme. Les chercheurs soupçonnaient que cela n'était pas dû à une mauvaise planification des start-up, mais plutôt parce que le marché refusait simplement de leur prêter à long terme, quel que soit ce qu'elles possédaient. Pour tester cela, ils ont créé une nouvelle façon de regrouper les entreprises basée uniquement sur la forme de leurs bilans, en ignorant totalement leurs étiquettes officielles. Cette méthode a naturellement séparé les entreprises en groupes qui correspondaient aux catégories officielles. Les groupes qui ressemblaient à des start-up présentaient le lien le plus faible entre actifs et dettes, tandis que les groupes qui ressemblaient à des entreprises ordinaires présentaient le lien le plus fort. Cela a prouvé que la différence n'était pas créée par les certificats gouvernementaux eux-mêmes, mais plutôt que les certificats sélectionnaient des entreprises qui avaient déjà des bilans difficiles à faire correspondre avec des prêts à long terme.
L'étude a également abordé une préoccupation courante dans la recherche financière : la question de savoir si les formules mathématiques utilisées pour analyser les données étaient trop simples pour capturer la réalité complexe des entreprises. Les chercheurs ont testé leurs équations linéaires par rapport à des modèles informatiques sophistiqués capables de détecter des relations courbes subtiles dans les données. Ils ont constaté que le modèle simple et linéaire fonctionnait remarquablement bien. Les modèles informatiques complexes n'ont pas trouvé de motifs cachés que le modèle simple aurait manqués, et dans certains cas, les modèles complexes ont même moins bien performé lors de tests sur de nouvelles données. Cela suggère que la relation entre les actifs physiques d'une entreprise et sa structure de dette est effectivement directe et proportionnelle, plutôt qu'un réseau complexe d'interactions cachées. Les chercheurs ont conclu que, pour ces entreprises, la règle de l'adéquation des actifs à la dette est une force réelle et mesurable, mais qu'elle est fortement contrainte par la capacité de l'entreprise à convaincre un prêteur de patienter. Pour de nombreuses start-up innovantes, cette capacité fait défaut, les laissant avec un ensemble d'actifs à long terme financés par un flux de prêts à court terme, une position précaire que les décideurs politiques devraient prendre en compte lors de la conception de programmes de soutien.
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