A Regulator's Career Option: Revolving Doors, Regulatory Signals, and Firm Tail Risk

Nel mondo della finanza, un regolatore dovrebbe essere un arbitro neutrale. Il suo compito è sorvegliare le aziende, garantire che rispettino le regole e proteggere il pubblico dai danni. Quando un'azienda assume troppo debito o compie scommesse rischiose, il regolatore dovrebbe intervenire per rallentare i processi. Tuttavia, esiste una preoccupazione di lunga data in economia riguardo alla "porta girevole" (revolving door). Questa è la pratica per cui funzionari governativi lasciano i loro incarichi pubblici per ricoprire posizioni altamente retribuite presso le stesse aziende che un tempo regolavano. Il timore è che un regolatore possa essere indulgente con un'azienda mentre è in carica, sperando di assicurarsi un'offerta di lavoro lucrativa in seguito. Questo articolo esplora una versione specifica e matematica di tale timore. Si chiede se un regolatore, sapendo che un giorno potrebbe unirsi a un'impresa, darebbe intenzionalmente segnali che incoraggiano quell'azienda ad assumere più debito e a diventare più volatile, di fatto scommettendo sulla stabilità dell'azienda per aumentare il proprio stipendio futuro. Il ricercatore costruisce un modello teorico per vedere se questo incentivo cambia effettivamente il modo in cui le aziende vengono gestite e se rende i disastri finanziari più probabili.

L'autore, G. Charles-Cadogan, costruisce un modello che tratta il potenziale lavoro futuro di un regolatore non solo come una semplice promessa di uno stipendio più alto, ma come un'opzione finanziaria. In finanza, un'opzione è un contratto che dà a qualcuno il diritto di acquistare qualcosa a un prezzo prestabilito in futuro. Se il prezzo di quella cosa sale, l'opzione diventa molto preziosa. Il ricercatore sostiene che l'offerta di lavoro futura di un regolatore funzioni allo stesso modo. Se il regolatore può lasciare il proprio incarico governativo e unirsi a un'impresa regolata per uno stipendio legato al valore azionario dell'impresa, il suo reddito futuro agisce come un'opzione call. Più il valore dell'impresa sale, più quel lavoro futuro diventa prezioso. Fondamentalmente, il valore di questa "opzione" aumenta non solo quando l'impresa va bene, ma anche quando l'impresa diventa più rischiosa e volatile. Ciò crea un insolito incentivo: un regolatore potrebbe essere tentato di inviare segnali che incoraggiano un'azienda ad assumere più debito e ad aumentare la volatità del proprio prezzo, perché ciò rende l'opzione di carriera futura del regolatore più preziosa, anche se rende l'azienda più soggetta a un crollo.

Il modello suddivide l'interazione tra il regolatore, l'impresa e il pubblico in una serie di passaggi. Per prima cosa, il regolatore invia un segnale, che può essere una decisione politica, un cambiamento normativo o una dichiarazione pubblica. L'impresa vede questo segnale e adatta il proprio comportamento, come ad esempio quanto addebita per i propri prodotti o quanto debito contrae. Il ricercatore dimostra che se il guadagno futuro del regolatore è legato al successo dell'impresa, egli è incline a inviare segnali che favoriscono i profitti dell'impresa rispetto al benessere del pubblico. Ciò significa spesso permettere all'impresa di aumentare i prezzi o, più pericolosamente, di assumere maggiore leva finanziaria. La leva finanziaria è un termine economico per indicare l'uso di denaro preso in prestito per finanziare le operazioni. Sebbene il debito possa aumentare i profitti quando le cose vanno bene, esso aumenta anche il rischio di fallimento se le cose vanno male. Il modello dimostra che un regolatore con in mente un "opzione di carriera" tollererà livelli più elevati di debito perché il potenziale guadagno del suo lavoro futuro supera il rischio che l'impresa fallisca.

Mentre l'impresa assume più debito e il regolatore invia segnali che aumentano l'incertezza, il modello identifica un punto di svolta pericoloso. Il ricercatore descrive tre zone distinte attraverso le quali un'impresa può muoversi. La prima è una zona di "andamento positivo" (go zone), dove assumere più debito e rischio aumenta effettivamente il valore dell'opzione futura del regolatore senza minacciare immediatamente l'impresa. La seconda è una zona di "allerta precoce". Qui, l'impresa è ancora redditizia, ma il debito è cresciuto così tanto che l'incentivo del regolatore a continuare a spingere per il rischio inizia a disallinearsi con la sicurezza dell'impresa. La terza è la regione del "crollo" o del fallimento. In questo stato, l'impresa è così pesantemente indebitata e volatile da essere sull'orlo del collasso. Il modello suggerisce che un regolatore, spinto dal desiderio di massimizzare la propria opzione di carriera futura, potrebbe mantenere l'impresa nella zona di "andamento positivo" troppo a lungo, permettendole di scivolare nelle zone di avvertimento e di crollo prima di intervenire finalmente.

Per testare se questo meccanismo teorico abbia senso, il ricercatore ha eseguito una serie di simulazioni al computer. Ha creato una versione semplificata di un'azienda regolata e l'ha programmata per rispondere a diversi segnali normativi. Ha impostato lo scenario in modo che il valore dell'offerta di lavoro futura del regolatore fosse maggiore se il prezzo delle azioni dell'azienda diventava più volatile. I risultati hanno mostrato che, man mano che il regolatore inviava segnali incoraggiando più rischio, i livelli di debito dell'azienda aumentavano e il valore dell'opzione di carriera futura del regolatore cresceva. Tuttavia, ciò comportava un costo. Le simulazioni hanno rivelato che l'azienda passava da uno stato sicuro a uno stato ad alto rischio molto più velocemente rispetto a quanto sarebbe accaduto senza l'incentivo nascosto del regolatore. Il modello ha identificato soglie specifiche in cui la combinazione di alto debito e alta volatilità rendeva un collasso finanziario significativamente più probabile. Queste simulazioni non avevano lo scopo di prevedere esattamente quando una vera azienda sarebbe fallita, ma piuttosto di dimostrare che il meccanismo è plausibile e che i segnali di avvertimento sono matematicamente rilevabili.

L'articolo ha poi applicato questo quadro a tre fallimenti finanziari reali per vedere se il modello reggeva. Il primo caso è stato Lehman Brothers, che è crollata nel 2008. Il ricercatore descrive questo come un caso di "vuoto regolatorio". Poiché Lehman non era sotto la stretta supervisione di una singola agenzia federale, non c'era un segnale forte per impedirle di assumere debiti massicci. L'assenza di una sanzione vincolante ha permesso alla società di rimanere nella rischiosa zona di "andamento positivo" fino a quando il mercato non è cambiato. Il secondo caso è stato Silicon Valley Bank, che è fallita nel 2023. Questo è descritto come un caso di "segnale distorto". La leadership della banca aveva stretti legami con la Federal Reserve e l'ambiente normativo era stato ammorbidito. Ciò ha permesso alla banca di crescere rapidamente e assumere investimenti rischiosi senza i soliti avvertimenti, spingendola verso il crollo. Il terzo caso è stato Signature Bank, anch'essa fallita nel 2023. Questo è etichettato come un caso di "segnale convertito". In questo caso, un ex politico che aveva contribuito a scrivere le leggi bancarie è entrato nel consiglio di amministrazione della banca. Il ricercatore suggerisce che la posizione normativa sia diventata più morbida dopo che il funzionario ha lasciato il governo, in concomitanza con la rapida crescita e il successivo fallimento della banca. In tutti e tre gli casi, il modello suggerisce che segnali normativi deboli o mancanti hanno permesso alle imprese di accumulare livelli pericolosi di rischio.

Lo studio non afferma che ogni regolatore sia corrotto o che ogni crisi finanziaria sia causata da questo specifico meccanismo. Al contrario, offre un nuovo modo di guardare a come vengono prese le decisioni normative. Suggerisce che la minaccia di un lavoro futuro può cambiare sottilmente il calcolo di un regolatore, rendendolo più propenso a lasciare che le imprese assumano rischi. Il ricercatore sottolinea che il suo lavoro è una prova di concetto. Ha dimostrato che la matematica funziona e che gli incentivi si allineano in un modo che potrebbe portare al disastro. Evidenzia che i dati reali sugli stipendi dei dipendenti federali supportano l'idea che i regolatori siano consapevoli di queste opportunità future e possano regolare il proprio comportamento per preservarle. L'articolo conclude che comprendere questi incentivi nascosti è fondamentale. Se i regolatori detengono effettivamente un'opzione finanziaria sulle imprese che supervisionano, allora le regole che governano il loro impiego futuro e i segnali che inviano oggi devono essere progettati per impedire loro di giocare con la stabilità delle aziende che dovrebbero proteggere.