A Regulator's Career Option: Revolving Doors, Regulatory Signals, and Firm Tail Risk

금융 세계에서 규제 기관은 중립적인 심판 역할을 해야 합니다. 그들의 임무는 기업을 감시하고, 규칙 준수를 보장하며, 대중을 해악으로부터 보호하는 것입니다. 기업이 과도한 부채를 떠안거나 위험한 도박을 할 때, 규제 기관은 개입하여 속도를 조절해야 합니다. 그러나 경제학에는 "회전문(revolving door)"에 대한 오래된 우려가 존재합니다. 이는 정부 관료가 공직을 떠나 자신들이 규제하던 바로 그 기업의 고액 연봉 직책을 맡게 되는 관행을 말합니다. 규제자가 나중에 유망한 일자리를 확보하기 위해 재임 중 해당 기업에 관대한 처사를 할 수 있다는 우려입니다. 이 논문은 이러한 우려를 구체적이고 수학적인 버전으로 탐구합니다. 규제자가 언젠가 특정 기업에 합류할 것을 알고 있다면, 그 기업이 더 많은 부채를 끌어 쓰고 변동성을 높이도록 장려하는 신호를 의도적으로 보냄으로써, 자신의 미래 급여를 높이기 위해 기업의 안정성을 걸고 도박을 할 것인지에 대해 질문합니다. 연구자는 이러한 인센티브가 실제로 기업 운영 방식을 변화시키는지, 그리고 금융 재앙을 더 빈번하게 만드는지를 확인하기 위해 이론적 모델을 구축합니다.

저자 G. Charles-Cadogan은 규제자의 잠재적인 미래 직업을 단순히 더 높은 연봉을 약속받는 것이 아니라, 하나의 '금융 옵션'으로 취급하는 모델을 구성합니다. 금융에서 옵션이란 특정 시점에 정해진 가격으로 무언가를 살 수 있는 권리를 부여하는 계약입니다. 만약 그 대상의 가격이 상승하면, 그 옵션은 매우 가치 있어집니다. 연구자는 규제자의 미래 직업 제안이 이와 똑같이 작동한다고 주장합니다. 만약 규제자가 정부직을 떠나 기업의 주식 가치에 연동된 연봉을 받는 직책에 합류할 수 있다면, 그들의 미래 소득은 '콜 옵션(call option)'처럼 작용합니다. 기업의 가치가 상승할수록 이 "옵션"의 가치도 높아집니다. 결정적으로, 이 "옵션"의 가치는 기업이 잘 될 때뿐만 아니라, 기업이 더 위험해지고 변동성이 커질 때도 증가합니다. 이는 기묘한 인센티브를 만들어냅니다. 규제자는 기업의 가치를 높이기 위해 기업이 더 많은 부채를 지고 가격 변동성을 높이도록 유도하는 신호를 보낼 유혹을 느낄 수 있습니다. 왜냐하면 그렇게 하는 것이 기업의 파산 가능성을 높일지라도, 규제자 자신의 미래 경력 옵션을 더 가치 있게 만들기 때문입니다.

이 모델은 규제자, 기업, 그리고 대중 사이의 상호작용을 일련의 단계로 분해합니다. 먼저, 규제자는 정책 결정, 규칙 변경 또는 공개 성명과 같은 '신호'를 보냅니다. 기업은 이 신호를 보고 제품 가격을 조정하거나 부채 규모를 늘리는 등 행동을 수정합니다. 연구자는 만약 규제자의 미래 보상이 기업의 성공에 연동되어 있다면, 그들이 공공의 복지보다 기업의 이익을 옹호하는 신호를 보낼 경향이 있음을 보여줍니다. 이는 흔히 기업이 가격을 올리거나, 더 위험하게는 더 많은 레버리지를 활용하도록 허용하는 방식으로 나타납니다. 레버리지는 운영 자금을 마련하기 위해 빌린 돈을 사용하는 금융 용어입니다. 차입은 상황이 좋을 때는 이익을 증폭시키지만, 상황이 나빠지면 실패의 위험도 높입니다. 모델은 "경력 옵션"을 염두에 둔 규제자가 기업의 실패 위험보다 미래 직업의 잠재적 이득이 더 크기 때문에 더 높은 수준의 부채를 용인할 것임을 입증합니다.

기업이 부채를 늘리고 규제자가 불확실성을 높이는 신호를 보냄에 따라, 모델은 위험한 임계점을 식별합니다. 연구자는 기업이 통과할 수 있는 세 가지 뚜렷한 구역을 설명합니다. 첫 번째는 "진행(go)" 구역으로, 부채와 리스크를 늘리는 것이 기업의 안정을 즉각적으로 위협하지 않으면서도 규제자의 미래 옵션 가치를 실제로 높이는 단계입니다. 두 번째는 "조기 경고" 구역입니다. 여기서는 기업이 여전히 수익을 내고 있지만, 부채가 너무 커져서 리스크를 계속 밀어붙이려는 규제자의 인센티브가 기업의 안전성과 어긋나기 시작합니다. 세 번째는 "붕괴" 또는 파산 영역입니다. 이 상태에서 기업은 과도한 부채와 변동성에 노출되어 붕괴 직전에 놓이게 됩니다. 모델은 자신의 미래 경력 옵션을 극대화하려는 욕구에 사로잡힌 규제자가 기업을 "진행" 구역에 너무 오래 머물게 하여, 결국 개입하기 전까지 기업이 경고 및 붕괴 구역으로 흘러가도록 방치할 수 있음을 시사합니다.

이 이론적 메커니즘이 타당한지 테스트하기 위해 연구자는 일련의 컴퓨터 시뮬레이션을 실행했습니다. 그들은 규제 신호에 반응하도록 설계된 단순화된 형태의 규제 기업을 만들었습니다. 또한 규제자의 미래 직업 가치가 기업의 주가 변동성에 따라 더 높아지도록 설정했습니다. 결과는 규제자가 더 많은 리스크를 장려하는 신호를 보낼수록 기업의 부채 수준이 상승하고 규제자의 미래 옵션 가치도 증가함을 보여주었습니다. 그러나 여기에는 대가가 따랐습니다. 시뮬레이션 결과, 규제자가 숨겨진 인센티브를 가지고 더 많은 리스크를 조장하는 신호를 보낼 때, 기업은 숨겨진 인센티브가 없는 경우보다 훨씬 빠르게 안전한 상태에서 고위험 상태로 이동했습니다. 모델은 높은 부채와 높은 변동성의 조합이 금융 붕괴 가능성을 유의미하게 높이는 특정 임계점을 식별해 냈습니다. 이 시뮬레이션은 실제 기업이 정확히 언제 실패할지를 예측하기 위한 것이 아니라, 이러한 메커니즘이 타당하며 그 경고 징후를 수학적으로 감지할 수 있음을 보여주기 위한 것입니다.

이어 본 논문은 이 프레임워크를 세 가지 실제 금융 실패 사례에 적용하여 패턴이 유지되는지 확인했습니다. 첫 번째 사례는 2008년 붕괴한 리먼 브라더스(Lehman Brothers)입니다. 연구자는 이를 "규제 진공(regulatory vacuum)" 상태라고 설명합니다. 리먼은 단일 연방 기관의 엄격한 감독을 받지 않았기에, 막대한 부채를 쌓는 것을 막을 강력한 신호가 없었습니다. 구속력 있는 처벌의 부재는 시장이 반전될 때까지 기업이 위험한 "진행" 구역에 머물도록 허용했습니다. 두 번째 사례는 2023년 실패한 실리콘밸리 은행(Silicon Valley Bank)입니다. 이는 "왜곡된 신호(distorted signal)" 사례로 설명됩니다. 은행 지도부는 연방준비제도와 밀접한 관계를 맺고 있었고, 규제 환경은 완화되어 있었습니다. 이로 인해 은행은 일반적인 경고 없이 급성장하며 위험한 투자를 감행했고, 결국 붕괴로 치달았습니다. 세 번째 사례는 역시 2023년에 실패한 시그니처 은행(Signature Bank)입니다. 이는 "전환된 신호(converted signal)" 사례로 분류됩니다. 여기서 금융 법안을 작성하는 데 도움을 주었던 전직 정치인이 은행 이사회에 합류했습니다. 연구자는 해당 관료가 정부를 떠난 후 규제 태도가 완화되었으며, 이것이 은행의 급격한 성장 및 최종적인 실패와 맞물렸다고 제안합니다. 세 사례 모두에서 모델은 약하거나 부재한 규제 신호가 기업으로 하여금 위험한 수준의 리스크를 축적하게 만들었음을 시사합니다.

이 연구는 모든 규제자가 부패했다거나 모든 금융 위기가 이 특정 메커니즘에 의해 발생한다고 주장하는 것이 아닙니다. 대신, 규제 결정이 내려지는 방식에 대한 새로운 관점을 제공합니다. 이는 미래의 직업이라는 위협이 규제자의 계산법을 미묘하게 변화시켜, 기업이 리스크를 감수하도록 허용하는 경향을 만들 수 있음을 시사합니다. 연구자는 자신의 작업이 '개념 증명(proof of concept)'임을 강조합니다. 그들은 수학적 원리가 작동하며, 인센티브가 재앙으로 이어질 수 있는 방향으로 정렬될 수 있음을 보여주었습니다. 또한 연방 공무원 급여에 대한 실제 데이터가 규제자들이 이러한 미래의 기회를 인지하고 있으며 이를 보존하기 위해 행동을 조정할 수 있다는 점을 뒷받침한다고 지적합니다. 결론적으로, 이 논문은 이러한 숨겨진 인센티브를 이해하는 것이 매우 중요하다고 말합니다. 만약 규제자들이 자신들이 감독하는 기업에 대해 실질적인 금융 옵션을 보유하고 있다면, 그들의 미래 고용과 오늘날 보내는 신호에 관한 규칙은 그들이 보호해야 할 기업의 안정성을 두고 도박을 하지 못하도록 설계되어야 합니다.