Corporate Governance and Firm Value in the Disruptive Economy: The Mediating Roles of Social Investment Effectiveness and Corporate Reputation

技術的要約：破壊的経済におけるコーポレートガバナンスと企業価値

問題提起と研究背景
本研究は、「破壊的経済」におけるコーポレートガバナンスの伝統的なメカニズムが、いかにして企業価値へと変換されるかという、コーポレートガバナンス文献における決定的な空白（ギャップ）に対処するものである。この環境は、急速なデジタル化、金融テクノロジー（フィンテック）の革新、および高まる環境・社会・ガバナンス（ESG）への要請によって特徴付けられる。先行研究ではガバナンスとパフォーマンスの関連性が確立されているが、著者らは、これらの関係性が現在の時代において再定義されていると主張している。具体的には、本研究は、伝統的なガバナンス構造（取締役会の監督、所有の集中、および経営者所有）が直接的に企業価値を駆動するのか、あるいはその有効性が、社会的コミットメントを伴う投資の実行能力や強固な企業レピュテーション（企業評判）によって媒介されるのかを調査する。投資家がデジタルな透明性と社会的責任をますます評価するようになっているという観察に基づき、ガバナンスの有効性は、もはや構造的なインプット単独ではなく、戦略的な成果（社会的投資とレピュテーション）に依存している可能性を示唆している。

研究手法

• 研究デザイン: 二次データを用いた定量的説明的デザインを採用している。
• サンプルおよびデータソース: 2022年から2024年の間にコーポレートガバナンス・パーセプション・インデックス（CGPI）に参加したインドネシアの上場製造業を対象とした。財務およびサステナビリティ開示の両方が利用可能であることを確実にするため、有意抽出法（目的的サンプリング）を用いた。最終的なサンプルは、3年間にわたって観察された10社であり、計30のデータポイントで構成されている。
• 変数:
  • 独立変数: 取締役会の役割強度（CGPIを通じて測定）、所有の集中（機関投資家による所有）、および経営者所有。
  • 媒介変数: 社会的コミットメント投資の有効性（EIBS）、および企業レピュテーション。
  • 従属変数: 企業価値（総資産利益率（ROA）をプロキシとして使用）。
• 分析アプローチ: AMOSソフトウェアを用いた構造方程式モデリング（SEM）を利用している。分析は以下の2段階のプロセスに従った。
  1. 測定モデルの検証: 収束妥当性と判別妥当性をテストするために、確認的因子分析（CFA）を実施した。適合度指標（CFI、TLI、RMSEA、SRMR）により、モデルの堅牢性が確認された。
  2. 構造モデルの推定: 直接効果、間接効果、および媒介効果をテストした。媒介経路を検証するために、5,000回の再サンプリングによるブートストラップ法を用いた。
• 理論的枠組み: 本研究は、エージェンシー理論（変動の激しい環境におけるプリンシパル＝エージェント間の葛藤に焦点を当てたもの）、インストルメンタル・ステークホルダー理論（グッド・マネジメント理論）、および破壊的経済における企業価値に関するフレームワークを統合している。

主な結果

• 直接効果:
  • 取締役会の役割強度および所有の集中: これらの変数は、企業価値に対して有意な直接的影響を示さなかった。
  • 経営者所有: この変数は、企業価値に対して有意な負の関係を示した。これは、高い経営者持分がリスク回避や、破壊的イノベーションよりも私的利益を優先させる傾向を生むという、エントレンチメント（保身・既得権益化）仮説を支持している。
• 媒介効果:
  • EIBSおよび企業レピュテーション: 両変数は有意な媒介変数として機能した。本研究では、ガバナンス・メカニズム（特に取締役会の役割強度と所有の集中）が、社会的コミットメント投資の有効性（EIBS）に正の影響を与えることが示された。
  • 経路: 分析により、取締役会の役割強度 $\rightarrow$ EIBS $\rightarrow$ 企業レピュテーション $\rightarrow$ 企業価値 という有意な経路が確認された。
  • 経営者所有の限界: 経営者所有はEIBSに有意な影響を与えず、これは、既得権益化した経営層が、ガバナンスのインプットを社会的に有益な投資へと転換する能力を制限することを示唆している。

主な貢献

1. 文脈の精緻化: 本研究は、ガバナンス文献を破壊的経済の文脈の中に位置づけることで拡張し、この文脈においては伝統的なガバナンス構造が直接的な予測因子としての重要性が低いことを示した。
2. 媒介メカニズムの特定: ガバナンスが企業価値に影響を与える重要なチャネルとして、EIBSと企業レピュテーションを特定した。この結果は、破壊的な市場においては、投資家がガバナンスの「構造」そのものよりも、ガバナンスの「成果」（社会的コミットメントとレピュテーション）を重視していることを示唆している。
3. 理論的統合: 本論文は、ガバナンスの有効性が、企業が測定可能な社会的成果とデジタルな透明性を提示できる能力に依存している理由を説明するために、エージェンシー理論とインストルメンタル・ステークホルダー理論を統合している。

意義と主張
著者らは、彼らの知見が、「ガバナンスと価値」の連関が破壊的な力によって根本的に再形成されているという実証的証拠を提供すると主張している。

• 理論に対して: 本研究は、ガバナンスの有効性は静的なものではなく、ガバナンスのインプットを、社会的責任とデジタルへの即応性を示す信頼できるシグナルへと変換する企業の能力に依存していると論じている。
• 実務に対して: 結果は、取締役会および機関投資家が、単なる構造的なコンプライアンスに焦点を当てるのではなく、社会的投資の有効性と透明性の高いレピュテーション管理を強化する戦略を優先すべきであることを示唆している。
• 規制に対して: 著者らは、規制当局がESG開示基準を強化し、情報の非対称性を軽減することで、資本市場が財務的効率性とサステナビリティおよびデジタル・イノベーションを両立させる企業をより適切に評価できるようにすることを提案している。

本論文は、ボラティリティの高い破壊的経済において、ガバナンスを効果的な社会的投資とレピュテーション構築へと成功裏に転換できる企業こそが、情報の非対称性を減少させ、ステークホルダーの信頼を強化することで、長期的な価値創造を維持できる立場にあると結論付けている。