Determinants of International Reserve Currency Shares and Their Implications for the Internationalization of Emerging Market Currencies

世界経済を、国々が商品、サービス、そしてアイデアを取引する、巨大で活気あるマーケットプレイスだと想像してみてください。このマーケットプレイスでは、誰もが共通の言語で、お金を数えたり債務を決済したりする必要があります。長い間、米ドルやユーロのようないくつかの「スーパー通貨」が、世界の貯蓄の大部分を保持するユニバーサルな翻訳機としての役割を果たしてきました。しかし最近、パワーバランスが変化しています。新しいプレイヤーがゲームに参入し、古い巨人が課題に直面しています。本稿は、国際金融（International Finance）の科学、特に何が通貨の人気を維持させ、あるいは衰退させるのかという点に焦点を当てています。ここでは、「準備通貨シェア（特定の通貨が世界の貯蓄のどれほどを保持しているか）」、「慣性（常にやっていたことを続ける傾向）」、そして「地政学（戦争や政治的な争いが金融に与える影響）」といった概念を探求します。なぜこれが重要なのでしょうか？もしあなたが、グローバルな強国になろうとしている国であるなら、単に経済を成長させればトップの通貨になれるのか、それとも古い勢力をトップに留め置いている目に見えないルールや習慣があるのかを知る必要があるからです。

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通貨レースの行方：なぜ古い習慣は変わりにくいのか

世界のお金のリズムを、巨大でハイステークスな「椅子取りゲーム」のようなものだと考えてください。ただし、椅子ではなく、賞品は「世界の主要な貯蓄口座」になる権利です。数十年もの間、米ドルは疑いようのない王者として、最も大きな椅子に心地よく座ってきました。しかし最近、音楽が変わってきました。中国のような、経済が急成長し大規模な貿易ネットワークを持つ国々は、「これほど大きく重要なら、なぜ私たちの通貨はみんなが使うメインの通貨ではないのか？」と疑問に思っています。

リサーチャーのXiaohao Li氏とJialiang He氏によって書かれたこの論文は、なぜ一部の通貨がトップに留まり、他の通貨が上昇に苦戦するのかという謎を解こうとする探偵のような役割を果たしています。彼らは、2016年後半から2024年後半にかけての7つの主要通貨（米ドル、ユーロ、日本円、人民元などを含む）のデータを調査しました。彼らは、通貨の「シェア（世界の貯蓄における割合）」を決定する秘密の成分を見つけ出そうとしたのです。

「習慣」という要因：真のヘビー級チャンピオン

この研究における最大の驚きは、最も強力な力は、その国がいかに豊かか、あるいはどれほど貿易を行っているかではなく、「習慣」であるということです。著者らはこれを「通貨使用の慣性（currency usage inertia）」と呼んでいます。

例えば、あなたがお気に入りのビデオゲームのコントローラーを持っていると想像してください。たとえ、より優れた新しいコントローラーが登場したとしても、あなたは古い方を使い続けます。なぜなら、どのボタンがどこにあるか正確に分かっているし、友人たちも皆それを使っているからです。切り替えることは面倒でリスクがあります。これが「慣性」です。論文によれば、この習慣こそが最も重要な要因です。もしある通貨が昨日人気があったなら、今日人気があることはほぼ保証されています。データは、通貨の過去のシェアが将来のシェアの強力な予測因子であることを示しています。これは、世界の通貨システムが非常に「粘着性」が高いことを示唆しています。ある国が少し豊かになったからといって、一夜にしてひっくり返ることはありません。

経済規模のパラドックス：大きければ良いとは限らない

あなたはこう考えるかもしれません。「もしある国が巨大な経済を持っていれば、その通貨は自動的に世界のお気に入りになるはずだ」と。しかし、論文はここで直感に反する事実を見つけました。通貨グループ全体を見たとき、経済規模が大きいこと（GDPシェアで測定）は、通貨の準備通貨としての地位を必ずしも助けるわけではなく、実際には数値はわずかな負の関連性を示唆していました。

なぜでしょうか？著者らは、米ドルがあまりにも支配的な「習慣」となっているため、その経済規模だけから予測されるよりもはるかに多くの世界の貯蓄を保持しているのだと説明しています。この巨大なリードが、他のすべての通貨の平均を押し下げているのです。しかし、計算式から米ドルを除外すると、物語は変わりました。他の通貨については、経済規模が大きいことは確かにプラスになります。つまり、規模が大きいことは良いことですが、古い王者の習慣を打ち破るには不十分なのです。

貿易と安定性：真の原動力

規模も重要ですが、論文では「貿易量」の方がはるかに信頼できるブースターであることが分かりました。もしある国がグローバルなサプライチェーンに深く組み込まれていれば（多くのものを売買していれば）、その通貨はより頻繁に使用されます。それは人気のある言語のようなものです。より多くの人と話す必要があれば、その言語を学ぶ可能性は高くなります。研究によれば、貿易量は通貨の準備シェアに対して明確かつポジティブな影響を与えます。

次に「安定性」の問題です。お金は金庫のようなものです。人々は自分の貯蓄が消えてしまわないことを望みます。論文では、高いインフレ（物価の急速な上昇）は通貨の評判にとってマイナスであることが分かりました。しかし、ここでの鍵となるのは、通貨がグローバルなベンチマーク（SDR）に対して緩やかに「増価（価値が上昇）」している場合、それは大きなプラスになるということです。これは、その国の経済が健全であり、指導者が信頼できるというシグナルになります。この「強さのシグナル」により、世界中の中央銀行はその通貨をより多く保有したいと考えるようになります。

「戦争」の問い：紛争はすべてを変えるのか？

この研究の最もエキサイティングな部分の一つは、2022年初頭に始まったロシア・ウクライナ紛争について調べたときのことです。多くの人々は、ロシアの資産凍結と金融制裁が、世界の通貨システムに劇的かつ即時的な変化をもたらすと考えていました。誰もが、各国がドルを投げ捨てて他の通貨へ殺到するような、突然の「ティッピング・ポイント（転換点）」が訪れると予想していました。

しかし、論文のデータはこう告げています。「そんなに早くはない」。

紛争開始直後のデータに急激な変化がないかを探るための特別な統計手法を用いた結果、研究者たちは「有意な変化は見られなかった」と結論付けました。トレンドの「断絶」は存在しなかったのです。これは、たとえ大規模な地政学的ショックであっても、即座にゲームのルールを書き換えることはできないことを示唆しています。慣性が強すぎるのです。戦争は長年にわたってゆっくりと物事を変えることはあっても、準備通貨における一夜にしての革命を引き起こすことはありません。

金融の深化という謎

論文では、深く複雑な金融市場（債券や株式が多く、取引が容易な市場）を持つことが魔法の鍵であるかどうかについても検証しました。驚くべきことに、直接的な関連性は彼らのモデルにおいて統計的に有意ではありませんでした。著者らは、これは「習慣（慣性）」の要因があまりにも強いため、他の要素の影響を飲み込んでしまっているからではないかと示唆しています。全員が習慣によって古いものにしがみついている状況では、新しい金融市場の影響を見ることは困難なのです。

これが将来にとって何を意味するか

では、中国のような、自国の通貨をグローバルな準備通貨にしたいと考えている新興経済国にとって、教訓は何でしょうか？

1. 即効性を期待しないこと： 「我々はもう国際的だ！」と宣言しただけで、世界が切り替わると期待してはいけません。習慣を打破するには時間がかかります。
2. 貿易こそが最良の友であること： 自国の通貨が現実の貿易で使用されるようにすることに注力してください。お金がモノの売買に多く使われれば使われるほど、それは準備通貨へと近づきます。
3. 安定と強さを保つこと： 物価を安定させ（低インフレ）、通貨を緩やかに強くさせてください。これが信頼を築きます。
4. 忍耐が鍵であること： 大きな地政学的イベントであっても、システムを即座に変えることはありません。準備通貨への道は、短距離走ではなくマラソンなのです。

要約すれば、世界のお金のリズムは巨大な船のようなものです。それは小回りが利きません。それを操縦するには、突然の衝突や即効的な解決策を期待するのではなく、貿易、安定性、そして時間をかけて勢いをつける必要があります。古い習慣は強力ですが、着実な努力を続ければ、船はやがて進路を変えることができるのです。