Arbitrage and rents in European long-term transmission rights

전력망을 전력이 교통량처럼 움직이는 거대하고 북적이는 고속도로 시스템이라고 상상해 보십시오. 때로는 전력이 한 도시에서 다른 도시로 원활하게 흐르기도 하지만, 어떤 때는 한 마을에 병목 현상이 발생하여 교통 정체가 일어나는 동안 바로 옆 마을은 아주 뻥 뚫려 있기도 합니다. 전기는 나중에 쓰기 위해 거대한 양동이에 담아둘 수 있는 물과 같아서 쉽게 저장할 수 없기 때문에, 그 가격은 시간당 매우 격렬하게 변합니다. 이러한 급격한 가격 변동으로부터 스스로를 보호하기 위해, 전력 회사와 소매업체들은 미래의 특정 가격에 전력을 사고팔기로 하는 계약인 '선도 계약(forward contracts)'이라는 형태의 '보험'을 구매합니다.

하지만 까다로운 문제가 있습니다. 만약 당신이 사는 마을의 가격은 치솟았는데, 이웃 마을의 가격은 낮게 유지된다면 어떻게 될까요? 만약 당신이 오직 당신의 마을만을 위한 보험을 샀다면, 여전히 손해를 보게 될 것입니다. 왜냐하면 두 마을 사이의 가격 차이(스프레드)가 중요하기 때문입니다. 이를 해결하기 위해 규제 당국은 '장기 송전권(LTTR)'이라는 특별한 금융 티켓을 만들었습니다. 이것은 두 마을 사이의 가격 차이가 너무 커질 경우 수익을 낼 수 있게 해주는 VIP 패스라고 생각하면 됩니다. 이것들은 전력을 국경 너머로 이동시키는 이들을 위한 안전망으로 설계되었습니다. 하지만 여기에는 함정이 있습니다. 이 VIP 패스는 원래 보험이 필요한 실제 전력 회사들이 구매해야 합니다. 대신, 금융 트레이더들이 이 패스들을 헐값에 사들여서, 의도와는 다르게 쉬운 돈 벌기 수단으로 사용하고 있는 것으로 드러났습니다.

이 논문은 이 트레이더들이 정확히 어떻게 이 일을 수행하고 있는지, 그리고 이것이 다른 모든 이들에게 무엇을 의미하는지를 조사합니다. 저자인 클레멘스 스티베(Clemens Stiewe)는 2018년부터 2025년 사이의 독일과 오스트리아 전력 시장을 살펴봅니다. 그는 영리한 기법을 사용합니다. 바로 이 VIP 패스들이 판매되는 경매 직후에 전력 가격이 어떻게 변하는지 관찰하는 것입니다. 만약 이 패스들이 특정한 종류의 돈벌이 수단(차익 거래)으로 사용되고 있다면, 선도 계약의 가격은 경매 결과가 발표된 직후에 즉시 급등하거나 급락해야 합니다.

연구 결과, 이는 규모가 크고 매우 활발한 독일 시장에서 정확히 일어나고 있는 것으로 나타났습니다. 트레이더들이 송전권을 구매하면, 그들은 즉시 선물 시장에서 반대 방향의 베팅을 합니다. 이것은 마치 콘서트의 저렴한 티켓 쿠폰을 사고 나서, 즉시 그 티켓을 더 높은 가격에 팔겠다는 약속을 다른 사람에게 파는 것과 같습니다. 이렇게 함으로써 그들은 확정된 수익을 확보합니다. 논문은 이것이 체계적으로 발생한다는 것을 보여줍니다. 즉, '쿠폰'(LTTR)이 실제 선물 시장의 가치보다 저렴하게 판매될 때마다, 트레이더들이 달려들어 쿠폰을 사고 선물 계약을 매도하여 그 차액을 챙깁다는 것입니다.

흥미롭게도, 이 '돈 찍어내는 기계'는 오스트리아에서는 잘 작동하지 않는 것처럼 보입니다. 트레이더들이 활동하고 있기는 하지만, 시장 규모가 더 작고 유동성이 낮아서 그들의 행동이 가격을 충분히 움직이지 못해 측정하기 어렵기 때문입니다. 논문은 독일에서 이 방식이 통하는 이유가 송전권이 할인된 가격에 판매되기 때문이라고 제안합니다. 아마도 이들이 정말로 필요한 사람들(실제 전력 회사들)이 대량으로 구매하지 않기 때문일 것입니다. 대신, 금융 트레이더들이 주요 구매자이며, 그들은 이 권리를 안전망이 아닌 투기적 도구로 보기 때문에 기꺼이 낮은 가격을 지불하는 것입니다.

이 연구의 핵심 결론은 이 시스템이 '숨겨진 부의 이전'을 만들어낸다는 것입니다. 트레이더들이 버는 돈은 무에서 창조된 것이 아닙니다. 그것은 계통 운영자가 징수하는 '혼잡 이득(congestion income)'에서 나옵니다. 보통 이 돈은 모두의 요금을 낮추는 데 사용됩니다. 하지만 송전권이 너무 저렴하게 판매되기 때문에, 이 돈은 트레이더들의 주머니로 들어가게 됩니다. 논문은 이러한 차익 거래가 가격 차이를 완화하는 데 도움을 주기는 하지만, 결과적으로 소비자들은 높은 계통 이용료를 통해 트레이더의 이익을 대납하게 된다고 결론짓습니다. 이는 마치 축제 현장에서 티켓 판매자가 실수로 VIP 패스를 반값에 팔았고, 뒷줄에 앉은 영리한 아이들이 그것들을 싹쓸이하여 재판매함으로써, 결국 남은 사람들이 티켓 값을 더 내는 동안 아이들이 공짜 팝콘을 모두 차지하게 되는 상황과 같습니다.