Central Bank Digital Currency: Demand Shocks and Optimal Monetary Policy

Resumen Técnico: Moneda Digital de Banco Central (CBDC), Choques de Demanda y Política Monetaria Óptima

1. Planteamiento del Problema

La introducción de una Moneda Digital de Banco Central (CBDC) plantea interrogantes cruciales sobre su adopción por parte de los hogares, su competencia con los depósitos bancarios y su impacto en la estabilidad financiera y la transmisión de la política monetaria.

• Contexto: Existe un debate sobre si una CBDC de uso minorista (retail) desplazaría los depósitos bancarios, afectando la intermediación crediticia y la estabilidad financiera.
• Brecha de conocimiento: Se desconoce cómo los cambios en las preferencias de los hogares hacia la CBDC (por ejemplo, un "vuelo a la seguridad" hacia la CBDC durante crisis o un aumento en su utilidad como medio de pago) se transmiten a la economía real.
• Diseño de política: La mayoría de los bancos centrales consideran emitir una CBDC no remunerada (similar al efectivo) para minimizar riesgos. Sin embargo, esto limita su uso como herramienta de política monetaria. El papel analiza si una CBDC remunerada, gobernada por una regla de Taylor, podría mejorar el bienestar.

2. Metodología y Marco Teórico

Los autores extienden un modelo New Keynesian (NK) estándar incorporando una CBDC y un sector bancario con poder de mercado.

• Sector Hogar:
  • Los hogares derivan servicios de liquidez de una combinación de CBDC ($m_t$) y depósitos bancarios ($n_t$).
  • La agregación de liquidez sigue un CES (Elasticidad de Sustitución Constante), donde $\lambda_t$ representa el beneficio percibido de la CBDC y $\epsilon_t$ la elasticidad de sustitución entre CBDC y depósitos.
  • Los hogares eligen entre consumo, trabajo, bonos gubernamentales, capital físico, CBDC y depósitos.
• Sector Bancario:
  • Estructura de Mercado: Los bancos se modelan como monopolistas regionales en sus mercados de depósitos locales, dotándolos de poder de fijación de precios (markup).
  • Financiamiento: Los bancos financian inversiones en capital y reservas mediante depósitos y capital propio.
  • Costos: Se introduce una función de costos donde el costo unitario de emitir depósitos disminuye a medida que aumenta la relación de liquidez (reservas/depósitos), siguiendo a Niepelt (2024).
• Sector Empresarial y Gobierno:
  • Empresas minoristas con rigidez de precios tipo Calvo.
  • El gobierno (banco central consolidado) fija la tasa de interés de los bonos ($R_t$) y la tasa de la CBDC ($R^m_t$) mediante reglas de Taylor.
• Calibración: El modelo se calibra a la economía de EE. UU. (trimestral). Se asume un estado estacionario donde la CBDC es percibida como igualmente beneficiosa que los depósitos ($\bar{\lambda}=1$) y con una elasticidad de sustitución moderada.

3. Contribuciones Clave

1. Análisis de Choques de Preferencia: Examina cómo un choque positivo en el beneficio de la CBDC ($\lambda_t$) afecta la economía, diferenciándose de estudios que solo analizan shocks tecnológicos o de productividad.
2. Poder de Mercado Bancario: Incorpora explícitamente el poder de mercado de los bancos (monopolio regional) para analizar cómo la competencia de la CBDC erosiona los márgenes de los depósitos y afecta la transmisión monetaria.
3. Optimización de la Regla de Taylor para CBDC: Va más allá de comparar una CBDC remunerada vs. no remunerada; optimiza numéricamente los coeficientes de la regla de Taylor para la CBDC ($\theta^m_\pi, \theta^m_y, \rho^m_R$) bajo diferentes estructuras bancarias y niveles de beneficio de la CBDC.

4. Resultados Principales

A. Transmisión de Choques de Preferencia (Aumento del beneficio de la CBDC)

• Efecto Macroeconómico: Un aumento inesperado del 25% en el beneficio de la CBDC tiene un efecto ligeramente expansivo. Aumentan la producción, el consumo, las horas trabajadas y la inflación, mientras que la inversión disminuye ligeramente.
• Competencia y Spread de Depósitos: El aumento en el beneficio de la CBDC debilita el poder de mercado de los bancos. La demanda de depósitos se vuelve más elástica, lo que reduce el markup bancario y, consecuentemente, reduce significativamente el spread de los depósitos (la diferencia entre la tasa de bonos y la tasa de depósitos).
• Desintermediación Limitada: Paradójicamente, aunque los servicios de liquidez agregados aumentan, los hogares reducen sus tenencias tanto de CBDC como de depósitos. Esto se debe a que un mayor beneficio de la CBDC permite a los hogares ser más eficientes en sus tenencias de activos líquidos (economizar).
• Resultado Crítico: La desintermediación bancaria es baja; las salidas de depósitos son modestas, mitigando el riesgo de desestabilización del sistema bancario.
• Comparación de Estructuras: En un escenario con bancos competitivos, el spread de depósitos no cambia (no hay poder de mercado para ajustar precios), por lo que la respuesta macroeconómica es mínima en comparación con el caso de monopolio.

B. Implicaciones de Bienestar y Política Monetaria Óptima

• Reglas No Optimizadas: Implementar una regla de Taylor para la CBDC con coeficientes estándar (similares a la política convencional) genera mejoras de bienestar modestas (0.01% - 0.03%) en comparación con una CBDC no remunerada.
• Reglas Optimizadas: Cuando los coeficientes de la regla de Taylor para la CBDC se optimizan numéricamente, las ganancias de bienestar son considerables (ranging from 2.25% a 7.04%).
• Dependencia del Beneficio (CBDC Benefit): Las ganancias de bienestar son mayores cuando el beneficio percibido de la CBDC es alto ($\lambda > 1$).
• Estructura Óptima de la Regla (Hallazgos Sorprendentes):
  • Con Bancos Monopolistas: La respuesta óptima a la inflación depende del beneficio de la CBDC. Si el beneficio es alto, la CBDC debe responder solo al producto (output), no a la inflación. La respuesta al producto es consistente en magnitud.
  • Con Bancos Competitivos: El resultado es "estelar" (stark): la tasa de la CBDC no debe responder a la inflación en absoluto, sino que debe enfocarse exclusivamente en el producto (output) con una respuesta máxima. Esto sugiere una división de tareas: la tasa de bonos estabiliza la inflación, y la tasa de CBDC estabiliza el producto.
• Suavizado de Tasas: El suavizado de tasas de interés (inercia, $\rho^m_R$) para la CBDC no es deseable; el coeficiente óptimo es cero en todos los casos.

5. Significado e Implicaciones

• Estabilidad Financiera: El estudio refuta la idea de que una CBDC inevitablemente causa una desintermediación bancaria masiva. Incluso con un aumento significativo en la preferencia por la CBDC, las salidas de depósitos son limitadas debido a la capacidad de los hogares para ajustar sus carteras de manera eficiente.
• Herramienta de Política Monetaria: La CBDC no es solo un medio de pago, sino una herramienta poderosa de política monetaria si se diseña adecuadamente. Una CBDC remunerada con una regla de Taylor optimizada puede mejorar significativamente el bienestar al estabilizar choques de productividad y costos.
• Diseño Institucional: La estructura del mercado bancario es determinante para el diseño de la política de la CBDC. En mercados con poder de mercado bancario, la CBDC puede ayudar a reducir los márgenes de los depósitos, beneficiando a los hogares. En mercados competitivos, la CBDC debe tener un rol distinto (foco en el producto) para complementar la política convencional.
• Relevancia Actual: Aunque muchos bancos centrales exploran CBDCs no remuneradas, este trabajo sugiere que ignorar el potencial de una CBDC remunerada y optimizada podría dejar sobre la mesa importantes ganancias de bienestar macroeconómico.

En conclusión, el papel demuestra que una CBDC bien diseñada, que compite con los depósitos en un entorno de poder de mercado bancario, puede mejorar la transmisión de la política monetaria y el bienestar sin desestabilizar el sistema bancario, siempre que se utilicen reglas de interés óptimas adaptadas a la estructura del mercado.