Does the level of financial development matter for the fiscal response? A PSTR Approach for EU Countries

경제를 거대하고 북적이는 도시라고 상상해 보세요. 이 도시에서 정부는 도로의 구멍을 메우고, 학교를 짓고, 거리를 안전하게 유지하는 책임을 진 시장(Mayor)입니다. 이 모든 일을 하기 위해 시장에게는 돈이 필요합니다. 때로는 도시가 번창하여 세수(tax revenue)가 강물처럼 밀려 들어오기도 하지만, 때로는 폭풍이 몰아쳐서 시장이 도시를 계속 운영하기 위해 도시 은행으로부터 돈을 빌려야 할 때도 있습니다. 이러한 차입을 "부채(debt)"라고 부릅니다.

이제 도시의 "은행"이 단 하나의 건물이 아니라, 금융 시장과 기관들의 전체 네트워크라고 상상해 보세요. 이 네트워크를 전문가들은 "금융 발전(financial development)"이라고 부릅니다. 고도로 발달한 금융 시스템은 끝없는 ATM, 빠른 대출, 스마트한 상담원이 있는 매우 효율적이고 첨단 기술을 갖춘 은행과 같습니다. 덜 발달한 시스템은 현금만 받는 작은 가게와 같아서 대출을 받는 것이 느리고, 비싸며, 어렵습니다.

이 논문이 던지는 핵심 질문은 이것입니다: 이 금융 "은행"의 질이 시장의 행동 방식을 변화시키는가? 만약 은행이 매우 선진화되어 있다면, 돈을 구하기 쉽기 때문에 시장이 더 무분책하게 지출하게 될까요? 아니면 더 나은 은행이 시장이 더 현명한 선택을 하도록 돕게 될까요? 저자들은 유럽 연줘(EU) 국가들을 대상으로—이들은 공통된 규칙을 공유하면서도 매우 다른 유형의 금융 시스템을 가지고 있습니다—금융 시장의 "성숙도"가 부채와 경제적 변동을 다루는 방식을 어떻게 바꾸는지 살펴보고 있습니다.

---

연구: 은행이 너무 좋으면, 시장은 과다 지출을 하는가?

연구자들인 베티나 뵈케마이어(Bettina Böckemeier), 벤자민 오우수(Benjamin Owusu), 안드레아 스토이안(Andreea Stoian)은 2000년부터 2019년까지 20년 동안 24개 유럽 연합 국가를 자세히 들여다보기로 했습니다. 그들은 단순히 "금융 발전이 도움이 되는가, 해가 되는가?"를 묻는 대신, 더 미묘한 질문을 던졌습니다: "발전의 수준이 게임의 규칙을 바꾸는가?"

이를 위해 그들은 "패널 매끄러운 전이 회귀(Panel Smooth Transition Regression, PSTR)"라는 특별한 수학적 도구를 사용했습니다. 이 도구는 단순한 온/오프 스위치가 아니라 전구의 밝기를 조절하는 디머 스위치(dimmer switch)와 같습니다. 대부분의 연구는 금융 발전이 항상 "좋거나" 혹은 "나쁘다"고 가정합니다. 하지만 저자들은 이 관계가 마치 슬라이딩 스케일(sliding scale)과 같다고 의심했습니다. 한 국가의 금융 시스템이 "작고 단순한" 상태에서 "크고 복잡한" 상태로 성장함에 따라, 정부가 부채에 반응하는 방식은 한꺼번에 바뀌는 것이 아니라 점진적으로 변할 수 있습니다.

두 가지 세계: 낮은 발전 vs 높은 발전

"디머 스위치" 방법을 사용하여, 저자들은 EU 국가들이 금융 시스템이 얼마나 발달했느냐에 따라 실제로 두 가지 서로 다른 금융 세계, 즉 "체제(regime)" 속에 살고 있다는 것을 발견했습니다.

1. "낮은 발전"의 세계 (작은 가게)
금융 시스템이 덜 발달한 국가들에서 정부는 놀라울 정도로 안정적인 방식으로 행동합니다.

• 부채는 안전하다: 저자들은 이러한 국가들에서 부채가 지속 가능하다는 것을 발견했습니다. 이는 마치 자신이 감당할 수 있는 범위 내에서 생활하는 가족과 같습니다. 그들은 갚을 수 있는 만큼만 빌립니다.
• 순환 구조: 그러나 이들의 지출은 경제와 함께 움직입니다. 경제가 잘 돌아갈 때는 더 많이 쓰고, 경제가 좋지 않을 때는 덜 씁니다. 이것을 "경기 순응적(pro-cyclical)" 행동이라고 합니다. 이는 마치 파도가 클 때만 서핑을 하고 물이 잔잔해지면 뛰어내리는 서퍼와 같습니다. 충격을 완화하는 데는 그리 도움이 되지 않는 전략이지만, 부채는 통제 하에 유지됩니다.

2. "높은 발전"의 세계 (슈퍼 뱅크)
금융 시스템이 고도로 발달한 국가들에서는 상황이 훨씬 더 복잡해지고 다소 위험해집니다.

• 반전: 여기서 정부의 행동이 변합니다. 그들은 "경기 역행적(counter-cyclical)"으로 행동하기 시작하는데, 이는 언뜻 좋아 보입니다. 즉, 경제가 나쁠 때 회복을 돕기 위해 더 많이 지출한다는 뜻입니다. 이것이 "현명한" 행동입니다.
• 함정: 하지만 숨겨진 위험이 있습니다. 고발전 세계에서 저자들은 부채가 종종 지속 불가능해진다는 것을 발견했습니다. 이는 마치 시장이 쉽고 빠른 대출이 가능한 초효율적인 은행을 갖게 되자, 문제를 해결하기 위해 너무 많이 빌리다가 결국 감당할 수 없을 만큼 큰 청구서를 받게 되는 것과 같습니다. 돈에 대한 쉬운 접근성이 장기적으로 안전한 수준을 넘어 지출하게 만드는 유혹이 됩니다.

세부 사항: 무엇이 차이를 만드는가?

연구는 정확히 무엇이 이러한 변화를 주도하는지 더 깊이 파고들었습니다. 그들은 "금융 발전"의 모든 부분이 동일하지 않다는 것을 발견했습니다:

• 효율성은 좋다: 금융 시장이 효율적일 때(즉, 돈이 빠르고 저렴하게 움직일 때), 이는 실제로 부채를 지속 가능하게 유지하는 데 도움이 됩니다.
• 깊이는 위험하다: 그러나 금융 시장이 너무 깊어질 때(즉, 엄청난 양의 자금이 가용할 때), 이는 부채 지속 가능성을 약화시키는 경향이 있습니다. 이는 마치 밑 빠진 독처럼 신용이 무한정 제공되는 것과 같습니다. 너무 깊게 파 내려가려는 유혹이 너무 강해지는 것입니다.
• 제도가 중요하다: 흥미롭게도, 깊은 금융 제도(예: 강력한 은행)를 갖추는 것은 더 지속 가능한 행동을 촉진하며, 이는 단순히 가용한 돈의 양보다 은행의 구조가 더 중요하다는 것을 시사합니다.

결론

저자들은 고도로 발달한 금융 시스템이 양날의 검이라고 결론짓습니다. 그것은 정부에게 경제 침체에 맞설 더 많은 도구를 제공하지만, 동시에 손쉬운 차입이 위험한 수준의 부채로 이어지는 함정을 만들기도 합니다.

구체적으로, 연구자들이 국제 무역과 정부의 직무 수행 능력과 같은 다른 요인들을 추가했을 때, "고발전" 국가들의 상황은 더욱 악화되었습니다. 부채 행동이 명확하게 지속 불가능한 방향으로 변했기 때문입니다.

따라서 핵심적인 교훈은 금융 발전이 항상 도움을 주는 "좋은 것"만은 아니라는 점입니다. 이 논문은 지나친 금융 발전이 실제로 지속 불가능한 부채 행동을 초래할 수 있다고 제안합니다. 이는 단지 더 크고 화려한 신용카드를 가졌다고 해서 감당할 수 있는 것보다 더 많이 써도 된다는 뜻이 아님을 상기시켜 줍니다. 한 국가의 금융 시스템과 지출 습관 사이의 관계는 복잡하며, 때로는 약간 적은 금융적 "화려함"이 오히려 장부를 더 잘 관리하게 해줄 수도 있습니다.