Risk-at-Risk: A Quantile-Based Indicator of Diversification Vulnerability

투자자들은 자산을 보호하기 위해 하나의 단순한 원칙에 오랫동안 의존해 왔습니다. 바로 모든 달걀을 한 바구니에 담지 않는 것입니다. 다양한 국가의 주식과 금 또는 국채 같은 서로 다른 자산들을 혼합하여 보유함으로써, 그들은 포트폴리오의 한 부분이 타격을 입더라도 다른 부분이 안정적으로 유지되거나 심지어 상승하기를 기대합니다. '분산 투자'라고 알려진 이 전략은 자산들이 서로 독립적으로 움직일 때 가장 잘 작동합니다. 그러나 금융 시장은 정지해 있지 않습니다. 자산 간의 관계는 변화하며, 특히 스트레스가 가중되는 시기에 그러합니다. 위기가 닥치면 평소에는 다르게 행동하던 자산들이 갑자기 한데 묶여 움직이기 시작할 수 있으며, 이로 인해 안전망이 가장 필요한 순간에 무너질 수 있습니다. 자산이 왜, 그리고 언제 보호 기능을 상실하는지를 이해하는 것은 개인 저축가부터 대형 기관에 이르기까지 돈을 관리하는 모든 이들에게 핵심적인 과제입니다.

새로운 연구는 개별 자산이 어떻게 함께 움직이는지가 아니라, 두 개의 뚜렷한 자산 집단 내의 내부 위험이 서로와 관련하여 어떻게 진화하는지에 초점을 맞춘 새로운 모니터링 방식을 제시합니다. 연구진은 "위험 자산"(주로 전 세계 주식 시장 지수)과 "헤지 자산"(금, 미국 달러, 국채와 같은 전통적인 안전 자산)을 구분합니다. 정상적인 조건에서 이 두 집단은 서로 다른 역할을 수행합니다. 하지만 이 연구는 구체적인 질문을 던집니다. 만약 위험 자산 집단 내의 주식들이 최악의 순간에 서로 밀집하기 시작한다면, 안전 자산 집단 내의 위험 또한 유사한 방식으로 밀집하기 시작하는가? 만약 두 집단 모두 동시에 내부적으로 혼란스러워진다면, 두 집단이 더 이상 별개의 보호원을 제공하지 못하게 되므로 분산 투자 전략은 붕팡됩니다.

이를 위해 저자들은 "리스크-앳-리스크(Risk-at-Risk)"라고 부르는 역동적인 지표를 개발했습니다. 시장의 평균적인 행동을 보는 대신, 그들은 특히 최악의 날들에 집중했습니다. 그들은 먼저 주식 집단 내에서 최악의 날들이 얼마나 긴밀하게 연결되어 있는지 측정했고, 안전 자산 집단 내에서도 별도로 측정했습니다. 그런 다음 이 두 가지 내부적 스트레스 상태가 시간이 흐름에 따라 어떻게 함께 움직이는지 추적했습니다. 만약 주식들이 하락장에서 더 긴밀하게 연결되고, 동시에 안전 자산들 또한 자신들의 하락장에서 더 긴밀하게 연결된다면, 이 지표는 상승합니다. 높은 수치는 두 집단의 취약성이 일치하고 있음을 나타내며, 이는 두 집단을 모두 보유한 포트폴리오가 예상보다 적은 보호를 제공할 수 있음을 의미합니다.

연구진은 1997년부터 2026년 7월까지의 일일 데이터를 분석하여 광범위한 글로벌 시장을 다루었습니다. 그들은 이 관계가 일정하지 않으며 시간에 따라 크게 변한다는 것을 발견했습니다. 이 지표는 글로벌 금융 위기, 2010년대 초반, 그리고 2017년과 2018년 무렵에 강한 양의 상관관계를 보였습니다. 이 시기들은 주식과 안전 자산의 내부적 위험 구조가 모두 서로 밀접하게 동기화되었던 기간이었습니다. 흥ari롭게도, 연구는 이러한 정렬이 단순히 시장이 변동할 때 항상 발생하는 것은 아니라는 점을 발견했습니다. 예를 들어, 팬데믹 위기의 정점 동안 주식 시장 내의 위험은 급증했지만, 두 집단 사이의 관계는 동일한 방식으로 강화되지 않았습니다. 이는 주식 시장의 공포가 반드시 안전 자산의 보호 능력을 상실한다는 것을 의미하지는 않으며, 두 현상이 별개임을 시사합니다.

이 연구의 중요한 발견은 시장의 평균적인 행동을 보는 것이 최악의 날들을 보는 것과는 다른 이야기를 들려준다는 점입니다. 연구진은 시장 분포의 중간 부분을 보는 전통적인 척도와 이 새로운 지표를 비교했습니다. 그들은 최악의 상황에서 두 집단의 관계가 정상적인 시기의 관계와 종종 반대 방향으로 움직인다는 것을 발견했습니다. 예를 들어, 2010년대 중반 이후 몇 년 동안 두 집단의 평균적인 관계는 음의 관계가 되었는데, 이는 일반적인 날에는 두 집단이 서로 떨어져 움직였음을 시사합니다. 그러나 최악의 날들 동안에는 관계가 양의 관계를 유지하며, 즉 두 집단이 가장 중요할 때 여전히 정렬되어 있었음을 나타냈습니다. 이러한 괴리는 평균 상관관계에 의존하는 것이 진정한 분산 투자 취약성을 평가할 때 오해를 불러일으킬 수 있음을 강조합니다.

또한 연구는 선진 경제와 신흥 시장 사이의 중요한 차이점을 밝혀냈습니다. 두 집단 모두 주요 위기 동안 유사한 전환점을 보였지만, 신흥 시장은 지표에서 훨씬 더 큰 폭의 변화를 보였습니다. 신흥 시장의 관계는 위기 후에 더 급격하게 치솟았다가 빠르게 회복되는 경향이 있었는데, 이는 해당 지역 특유의 높은 변동성과 투자 심리의 빠른 변화를 반영합니다. 이는 신흥 시장 투자자들이 더 변동성이 큰 분산 투자 환경에 직면해 있으며, 헤지의 안전성이 선진 경제보다 더 빠르게 변할 수 있음을 시사합니다.

개별 자산 간의 직접적인 연결이 아니라 내부 위험 구조의 정렬에 초점을 맞춤으로써, 이 새로운 지표는 포트폴리오 안전성에 대한 더 미묘한 관점을 제공합니다. 이는 분산 투자의 실패가 단순히 한 집단이 다른 집단으로 붕괴하는 것이 아니라, 두 개의 별개 집단이 동시에 내부적으로 혼란스러워지는 결과임을 시사합니다. 이 연구는 이러한 미묘한 변화를 모니터링하기 위한 도구를 제공하며, 헤지의 안전성이 고정된 속성이 아니라 시장 시스템 전체의 내부 위험이 너무 집중될 때 약화될 수 있는 역동적인 상태임을 투자자들이 이해하도록 돕습니다.