One factor, heavy tails and fragile pegs: evidence from a ten-year panel of cryptoassets and stablecoins
Questo articolo analizza un panel completo di dieci anni di cryptoasset e stablecoin per dimostrare che questi mercati sono caratterizzati da rischi a coda pesante, estrema fragilità e una struttura dominante a fattore singolo che collega la volatilità degli asset all'instabilità del peg della stablecoin, sfidando la nozione che la volatilità sia premiata.
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Nel mondo della finanza moderna, è emersa una nuova classe di attività digitali, passata da esperimento marginale a un settore massiccio detenuto da banche, fondi di investimento e persone comuni. Questi token digitali, spesso chiamati cryptoasset, sono noti per le loro selvagge oscillazioni di prezzo, dove i valori possono schizzare alle stelle o crollare in un singolo giorno. Accanto a essi si trova un altro tipo di denaro digitale, noto come stablecoin, progettato per mantenere un valore costante, solitamente ancorato al dollaro statunitense, agendo come un ponte tra il caotico mondo crypto e il sistema bancario tradizionale. Per chiunque detenga, gestisca o sorvegli questi asset, tre domande sono vitali: quanto sono pericolosi i token selvaggi, si muovono insieme in un modo che li rende inutili per diversificare il rischio e le stablecoin sono davvero stabili?
Un team di ricercatori di università portoghesi si è posto l'obiettivo di rispondere a queste domande con un livello di dettaglio e un arco temporale mai tentati prima d'ora. Inveve di guardare a un manipolo di monete in pochi anni, hanno raccolto un enorme registro di prezzi giornalieri per 45 diversi cryptoasset e 10 diverse stablecoin, estendendosi dall'inizio del 2016 alla primavera del 2026. Questo dataset comprendeva oltre 155.000 osservazioni giornaliere, catturando tre interi cicli di mercato, inclusi i fallimenti catastrofici di importanti piattaforme nel 2022 e lo stress bancario del 2023. I ricercatori hanno trattato questi dati con estrema cautela, verificando ogni singola riga per garantire che un errore in un file informatico o un glitch in un feed di prezzi non distorcesse le loro scoperte. Volevano vedere se i modelli osservati negli studi iniziali su piccola scala rimanessero validi quando il mercato fosse cresciuto e avesse affrontato le sue prove più dure.
Ciò che hanno scoperto è stato l'immagine di un mercato molto più connesso e rischioso di quanto molti si rendano conto. In primo luogo, hanno confermato che le selvagge oscillazioni dei prezzi non sono solo una caratteristica di pochi frutti avari, ma un tratto fondamentale dell'intero gruppo. Ogni singolo cryptoasset studiato aveva una distribuzione dei rendimenti "a coda pesante" (heavy-tailed), un modo statistico per dire che gli eventi estremi — sia guadagni massicci che perdite devastanti — accadono molto più spesso di quanto prevedano i modelli finanziari standard. Infatti, 42 dei 45 cryptoasset monitorati hanno perso più del 90 percento del loro valore di picco in un certo momento. Ciò significa che per la maggior parte di questi asset, mantenere la posizione attraverso i massimi e i minimi ha portato a una perdita quasi totale, e la promessa di rendimenti elevati non è arrivata con una ricompensa per aver assunto la volatilità. In effetti, gli asset più volatili tendevano a subire i crolli più profondi, non i profitti maggiori.
La scoperta forse più sorprendente è stata che questi asset digitali non offrono un modo per diversificare il rischio. Nell'investimento tradizionale, si acquistano azioni diverse in modo che se una scende, un'altra possa salire, proteggendo il proprio denaro. I ricercatori hanno scoperto che questo non funziona nel mondo crypto. Ogni singola coppia dei 45 asset studiati si muoveva nella stessa direzione nello stesso momento; quando uno saliva, tutti salivano, e quando uno crollava, tutti crollavano. Questo accade perché l'intero mercato è guidato da una singola forza dominante, proprio come un singolo vento che muove un intero stormo di uccelli. Questo livello di unità non esisteva sempre. I ricercatori hanno individuato un momento specifico a metà del 2017, durante un massiccio boom, in cui il mercato è passato dall'essere una collezione di monete separate e debolmente connesse a un sistema strettamente integrato dove tutto si muoveva come uno solo. Da quel cambiamento, il mercato è rimasto in questo stato, il che significa che nei momenti di stress, la diversificazione è un'illusione.
La storia delle stablecoin, i dollari digitali, è stata altrettanto rivelatrice. Sebbene siano progettate per rimanere esattamente a un dollaro, i ricercatori hanno scoperto che la loro stabilità varia enormemente a seconda di come sono costruite. Alcune monete, sostenute da riserve di contanti reali e sistemi solidi, sono rimaste incredibilmente vicine al loro obiettivo, deviando solo di minuscole frazioni di centesimo in media. Altre, in particolare quelle sostenute da altri asset digitali rischiosi o prive di riserve chiare, si sono allontanate molto di più. I ricercatori hanno scoperto che guardare la deviazione media è fuorviante. Una moneta può sembrare molto stabile in media, ma se ha una "coda pesante", significa che è soggetta a improvvisi e violenti scostamenti dal suo ancoraggio. Lo studio ha dimostrato che la deviazione massima per qualsiasi moneta è stata tra 9 e 204 volte la sua deviazione media. Ciò significa che una moneta che sembra sicura la maggior parte del tempo può comunque sperimentare un fallimento catastrofico, e il numero medio nasconde questo pericolo.
I ricercatori hanno inoltre evidenziato quanto la nostra comprensione di questi mercati possa essere fragile quando i dati non vengono controllati con cura. Hanno scoperto che un singolo errore in un feed di prezzi, durato appena nove giorni, poteva far apparire un asset 10 volte più rischioso di quanto non fosse in realtà. Allo stesso modo, un singolo giorno di panico estremo nel mercato poteva creare un picco nella connessione misurata tra gli asset che svaniva non appena quel giorno passava. Queste scoperte suggeriscono che il modo in cui misuriamo il rischio in questo campo deve cambiare. Invece di affidarsi a semplici medie o modelli standard che assumono un comportamento normale, gli investitori e i regolatori devono guardare alle code della distribuzione — gli eventi estremi e rari — e comprendere che il mercato è guidato da una singola, potente forza che lascia poco spazio alla sicurezza nel numero. Lo studio conclude che per chiunque navighi in questo spazio, la realtà è che il mercato si muove come uno solo, i rischi sono estremi e pesanti, e la stabilità dei dollari digitali dipende interamente dal design specifico di ogni moneta, con alcune che sono molto più fragili di altre.
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