ESG Rating Disagreement and Corporate Investment Efficiency: Evidence from China's A-Share Market
本文表明，中国A股市场的ESG评级分歧对企业投资效率具有双重影响，即在增加投资不足的同时减少过度投资，且对资本依赖型企业产生的净约束效应表明，消除此类分歧可能会在无意中放宽针对过度投资的关键市场约束。
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在金融领域，公司经常寻求外部专家的帮助，以证明其行为是负责任的。这些被称为评级机构的专家，根据公司处理环境、社会和治理问题的表现来发布评分。可以将这些分数视为一份关于公司品格的成绩单。投资者和贷款人利用这些等级来决定是否向公司提供资金。然而，一个奇怪的问题出现了：不同的机构往往会对同一家公司给出完全不同的等级。有的机构可能认为该公司是顶尖的表现者，而另一家则认为它正在失败。多年来，经济学家一直在争论这种混乱是否重要。这仅仅是在股市中制造了噪音，还是实际上改变了公司的资金支出方式？答案并不简单，因为公司面临着两种不同的压力。一些公司没有足够的资金来资助所有它们可以开展的优质项目，而另一些公司则拥有过多的现金，可能会将其浪费在糟糕的项目上。当专家们产生分歧时，目前尚不清楚这种混乱究竟是阻止了公司支出它们需要的资金，还是阻止了它们支出不该花的钱。
坎特伯雷大学的一位研究人员致力于通过观察中国股市来解决这个谜题，因为那是一个分歧尤为显著的地方。在中国，一家公司可能同时被多达七家不同的机构进行评级，从而产生了广泛的观点差异。研究人员收集了2轴数百家中国公司在2019年至2022年四年间的相关数据，以观察这种分歧如何影响它们的投资决策。该研究聚焦于一个特定的公司群体：那些难以从银行或投资者那里获得资金的公司。这些是对比评级机构所言最为敏感的企业。研究人员不仅观察了公司是整体投资增加还是减少，而是仔细区分了那些支出过少和支出过多的公司。
研究结果揭示了一个令人惊讶且细致入微的现实。当评级机构产生分歧时，对一家公司总支出的整体影响看起来几乎不存在。就好像这种混乱相互抵消了。然而，这仅仅是因为两种相反的力量在同时发生。对于那些已经缺钱的公司，分歧起到了刹车的作用。当专家无法就一家公司的质量达成一致时，贷款人会变得紧张并提高资金成本。这使得这些资金匮乏的公司借贷成本变得如此高昂，以至于它们不得不削减开支。至关重要的是，它们甚至削减了那些可能造成浪费的项目。通过这种方式，这种混乱实际上帮助阻止了这些公司的过度投资。研究发现，对于财务约束最严苛的企业，分歧的显著上升降低了它们过度投资的倾向，且这种降低程度是可衡于心的。这种效应在化学品和金属等高度依赖外部融资的重工业领域最为明显。
与此同时，分歧对等式另一端有着不同的影响。这种同样导致公司过度消费的混乱，也让它们更难为那些迫切需要的优质项目寻找资金。研究发现，分歧与投资不足的可能性增加有关，这意味着公司因为无法获得必要的资金而错失了宝贵的机会。由于这两种效应向相反的方向拉动，仅看公司的总支出量并不会显示出清晰的模式。真正的故事只有在观察特定类型的支出时才会显现。研究表明，这种分歧不仅仅是随机的噪音；它起到了一种市场纪律的作用。它提高了依赖外部资金之公司的借贷成本，迫使它们更加谨慎。
这一发现挑战了普遍认为拥有单一、清晰的评级标准总是最佳解决方案的观点。虽然达成共识可以减少混乱并降低借贷成本，但也会消除目前防止资金依赖型公司浪费资金的自然制衡。研究表明，如果评级机构统一其方法并消除分歧，那些最依赖资本的企业可能会失去这种约束力量，并重新开始过度支出。研究并未声称分歧本身是好是坏，而是指出这种混乱为那些最需要资金的公司发挥了特定的功能。它迫使它们停下来重新考虑自己的计划。研究还指出，这种效应是市场的长期特征而非临时反应，因为该模式在不同年份和行业中保持稳定。最终，这项工作表明，在复杂的金融世界中，专家之间的分歧不仅仅制造了不确定性；它还在积极地塑造着公司如何决定使用其资源，扮演着一个沉默监管者的角色，防止那些最脆弱的企业过度扩张。
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