Institutional Environment and Corporate Leverage in Latin America
2014年から2024年にかけてのラテンアメリカの企業729社を対象としたこの研究は、高い経済的自由が企業の負債比率の低下と有意に関連している一方で、汚職管理は統計的に有意な関係を示しておらず、また、経済的自由の効果はアルゼンチンの有無に敏感であることを見出している。
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あらゆるビジネスには成長のための資金が必要であり、企業は一般的に、資金を得るための2つの主要な方法を持っています。それは、お金を借りるか、あるいは投資家に自社の一部を売却するかです。借りたお金と投資家からのお金の組み合わせは、あらゆる組織にとって根本的な選択であり、しばしば「資本構成」と呼ばれます。数十年にわたり、経済学者たちは何がこの選択を左右するのかについて議論してきました。ある理論では、企業はより高い収益性を持つ場合や、担保として使用できる価値のある物理的資産を持っている場合に、より多くのお金を借りると示唆しています。また別の理論では、企業が所在する国のルールも同様に重要であると主張しています。もし、政府関係者が賄賂を受け取ることを防ぐ強力な法律がある国や、銀行が政府の過度な介入を受けることなく自由に貸し付けを行える国であれば、企業はより安心して借り入れを行うかもしれません。しかし、これらと同じ強力な条件が、投資家に株式を売却することをより容易にし、その結果、企業が借り入れを減らすことにつながる可能性もあります。どの力が勝利するかを理解することは、ラテンアメリカの複雑な経済をナビゲートしようとしている投資家、ビジネスリーダー、そして政策立係にとって極めて重要です。
研究チームは、ラテンアメリカの6つの主要国（アルゼンチン、ブラジル、チリ、コロンビア、メキシコ、ペルー）の上場企業約730社を調査することで、この関係性を解明しようと試みました。彼らは、パンデミックによる世界的な経済ショックを含めた2014年から2024年までの10年間の財務記録を検証しました。彼らの目的は、国の環境の2つの特定の側面が、これらの企業の負債額にどのように影響を与えたかを見ることでした。第一の側面は「汚職管理」であり、これは政府が私的な利益によって公的な権力が掌握されるのをどの程度防いでいるかを測定するものです。第二の側面は「金融の自由度」であり、これは政府が銀行システムにどの程度介入していないか、また、貸し手と借り手の間で資金がいかに効率的に移動できるかを反映したスコアです。研究者たちは、高度な統計手法を用いて各企業の経時的な変化を追跡し、結果が単なる事業の性質ではなく、国の環境の影響を反映するようにしました。
この研究は、金融の自由度に関して明確かつ、やや驚くべき結果を生み出しました。データによれば、国の金融の自由度スコアが高まるにつれて、総資産に対する企業の負債比率は実際に低下しました。具体的には、国の金融の自由度スコアが10ポイント上昇するごとに、これらの企業の負債対資産比率は、ほぼ3パーセントポイント低下しました。この発見は、自由な金融システムは単に多くの融資を利用可能にするだけであるという単純な考えに異を唱えるものです。むしろ研究者たちは、金融システムが開かれ、競争力がある場合、企業にはより幅広い選択肢が提供されると考えています。株式市場やその他の金融手段へのアクセスが改善されることで、企業は借り入れに依存するのではなく、株式の売却や他の形態の資金調達に頼るようになる可能性があります。本質的に、自由なシステムは単に負債を安くするだけでなく、企業に資金源を多様化する能力を与え、ローンへの依存度を減少させるのです。
対照的に、研究では汚職管理と企業の負債額との間に、明確で一貫した関連性は見られませんでした。データは、汚職管理の改善が負債のわずかな増加に関連している可能性を示唆する、わずかな正の傾向を示してはいたものの、その結果は統計的に有意であるとみなせるほど強力ではありませんでした。研究者たちは、汚職管理は国内で非常にゆっくりと変化する要因であるため、この種の分析を用いてその具体的な影響を検出することは困難であると指摘しました。さらに重要なことに、結果はどの国をデータセットに含めるかによって大きく変動しました。研究者がデータセットからアルゼンチンを除外すると、金融の自由度のパターン全体が逆転しました。これは、アルゼンチン特有の経済的混乱と特定の状況が、地域全体の平均に大きな影響を与えていたことを示唆しています。これは、単一の地域スコアでは、特定の国の企業がどのように行動するかを予測することはできないことを示しており、現地の経済の実態が広範なトレンドを覆してしまう可能性があることを意味しています。
また、分析ではパンデミック時代がどのように状況を変えたかについても調査されました。データは、パンデミック期間中およびその後、地域内の企業が2020年以前の期間と比較して、より多くの負債を抱えていたことを裏付けています。これはおそらく、危機の生存のために追加の現金が必要であったか、既存のローンを借り換える必要があったことを反映しています。興味深いことに、金融の自由度と負債の負の関係は、2019年以降に弱まりました。これは、極端な経済的ストレス下にある時期には、通常のファイナンスのルールが歪み、自由な金融システムの恩恵が直ちに負債レベルの低下に結びつかない可能性があることを示唆しています。研究者たちは、これらは起こったことの観察であり、正確に何が起こったかの証明ではないことを強調しています。なぜなら、これらの数年間には他の多くの経済的要因も変化していたからです。
最終的に、この研究はラテンアメリカにおけるコーポレート・ファイナンスを形作る制度について、微妙な差異を含んだ視点を提供しています。金融の自由度を高めることは、必ずしも負債主導のブームをもたらすのではなく、むしろ企業がより幅広い金融ツールを使用することを促し、潜在的に借り入れへの依存度を下げる可能性があることを示唆しています。しかし、今回の知見は、広範な地域のルールを個別の国家に適用することへの警告でもあります。アルゼンチンのような一国の経験が地域全体のデータを歪めることがあり、現地の経済状況、インフレ、そして政府の政策が、企業が将来の資金調達をどのように選択するかを決定づける役割を果たすことを思い出させてくれます。マネージャーや投資家にとっての教訓は、その国の具体的な金融環境を理解することは、一般的な経済の健全性を知ることと同じくらい重要であるということです。
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