The Cost of Capital in Developing Countries
이 논문은 66개 개발도상국의 845개 인프라 거래라는 독특한 데이터셋을 분석하여, 차입 비용이 종종 전통적인 국가 리스크 모델을 벗어나 민간 프로젝트가 때때로 국가 금리보다 낮은 수준에서 차입하기도 하고 투자자 신뢰가 시간이 지남에 따라 비용을 유의미하게 낮춘다는 점을 밝혀냈으며, 이는 초기 시장 진입을 촉진하는 정책이 자본 비용을 효과적으로 낮출 수 있음을 시사한다.
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돈에도 다른 상품과 마찬가지로 가격이 있습니다. 금융 세계에서 이 가격은 자본 비용(cost of capital)이라고 불립니다. 이는 기업이나 정부가 발전소, 도로, 학교와 같은 새로운 것을 건설하기 위해 돈을 빌릴 때 지불해야 하는 이자율입니다. 부유한 국가들의 경우, 대출 기관들이 돈을 돌려받을 것이라고 확신하기 때문에 이 가격은 보통 낮습니다. 그러나 개발도상국의 경우, 이 가격은 종종 훨씬 높습니다. 이러한 차이는 단순히 스프레드시트 위의 숫자가 아닙니다. 이는 한 국가가 기후 변화에 대응하기 위해 필요한 청정 에너지 시스템을 구축하거나 단순히 국민들에게 전기를 공급할 수 있는지 여부를 결정하는 장벽입니다. 자본 조달 비용이 너무 높으면, 안정적인 경제 체제에서는 수익성이 있는 프로젝트라도 개발도상국에서는 재원을 마련하는 것이 불가능해집니다.
수년 동안 전문가들은 이 가격이 정확히 얼마나 높은지, 그리고 무엇이 이를 유발하는지 이해하기 위해 노력해 왔습니다. 이들 국가의 실제 은행 대출에 대한 직접적인 데이터는 드물기 때문에, 연구자들은 추정치, 설문 조사, 그리고 정부 채권 등급과 같은 간접적인 단서에 의존해 왔습니다. 이러한 방식들은 전반적인 그림을 제공하지만, 실제 돈이 어떻게 오가는지에 대한 구체적인 세부 사항은 놓치는 경우가 많습니다. 실제 거래에서 발생하는 실제 수치를 보지 못한다면, 조달 비용을 낮추기 위해 설계된 정책들이 효과가 있는지, 혹은 위험을 측정하는 표준적인 방식들이 과연 정확한지 알기 어렵습니다.
하버드와 옥스퍼드 연구진의 새로운 연구는 개발도상국의 첫 번째 대규모 실제 거래 데이터를 수집함으로써 이 그림을 바꿉니다. 연구팀은 태양광 발전소부터 광산 운영에 이르기까지 66개국 845개의 특정 인프라 거래에 관한 정보를 모았습니다. 이들은 실제 프로젝트가 지불한 이자율을 파악하기 위해 은행과 투자 펀드를 포함한 19개의 서로 다른 투자자와 직접 대화했습니다. 이것은 추측이나 모델이 아니라, 2009년부터 2026년 사이에 실제로 대출되고 빌려진 돈의 기록입니다.
연구진은 자본 조달 비용이 국가마다 크게 다르다는 것을 발견했지만, 항상 사람들이 예상하는 방식으로 움직이는 것은 아니라는 점도 발견했습니다. 그들은 국가의 신용 등급이나 정부 채권 이자율과 같이 한 국가의 위험을 측정하는 데 사용되는 표준 도구들이 민간 기업이 지불하는 실제 이자율에 대해서는 거의 설명하지 못한다는 사실을 발견했습니다. 실제로, 연구 데이터셋 내 프로젝트의 거의 절반은 자국 정부보다 낮은 이자율로 자금을 조в였습니다. 이는 프로젝트의 구체적인 세부 사항, 즉 누가 그것을 짓고 어디에 위치해 있는지가 국가라는 포괄적인 라벨보다 더 중요하다는 것을 시사합니다.
저자들이 "투자자 신뢰 효과(investor confidence effect)"라고 부르는 것은 이 데이터에서 가장 놀라운 발견 중 하나입니다. 연구에 따르면, 투자자가 특정 국가의 프로젝트에 처음으로 돈을 빌려줄 때는 높은 이자율을 부릅적니다. 그러나 동일한 투자자가 해당 국가에서 더 많은 거래를 완료할수록, 그들이 부르는 가격은 눈에 띄게 떨어집니다. 투자자가 특정 국가에서 다섯 번째 거래를 마칠 때쯤이면, 그들이 제시하는 이자율은 첫 번째 거래 때보다 2%포인트 이상 낮아질 수 있습니다. 이 하락 폭은 연구 대상 지역 중 가장 비싼 지역인 사하라 이남 아프리카와 가장 저렴한 지역인 동남아시아 및 동아시아 사이의 자본 조달 비용 차이보다도 큽니다.
데이터는 이러한 가격 하락이 투자자들이 시장에 익숙해짐에 따라 발생한다는 것을 시사합니다. 투자자들은 현지 규정이 어떻게 작동하는지 배우고, 현지 파트너를 알게 되며, 프로젝트가 성공할 것이라는 확신을 얻습니다. 이러한 학습 과정은 그들이 인지하는 위험을 낮추며, 그들은 그 절감된 비용을 낮은 이자율의 형태로 전달합니다. 또한 연구는 개발 금융 기관들이 개발도상국을 돕기 위해 더 저렴한 대출을 제공할 것으로 기대되지만, 실제 이 데이터셋에서는 민간 투자자들보다 약간 더 높은 이자율을 부과했다는 사실을 발견했습니다. 다만 그 차이는 통계적으로 유의미하지 않았습니다.
연구진은 자신들의 작업이 인과관계를 증명하기보다는 하나의 패턴을 기술하고 있다는 점을 주의 깊게 명시합니다. 그들은 거래 경험이 낮은 이자율을 유발하는 원인이라고 확실히 말할 수 없는데, 왜냐نما면 이미 해당 국가에서 대출을 잘 수행하는 투자자들이 단순히 그곳에서 더 많은 거래를 선택했을 가능성이 있기 때문입니다. 그러나 이 패턴은 다양한 유형의 투자자와 부문에 걸쳐 강력하고 일관되게 나타납니다. 이 연구는 만약 정책 입안자들이 위험을 분담하는 등의 방식으로 투자자들이 새로운 시장에서 첫 몇 번의 거래를 할 수 있도록 도와준다면, 이것이 학습과 낮은 이자율의 순환을 촉발할 수 있음을 시사합니다. 이는 해당 국가의 자본 비용을 영구적으로 낮추어, 이전에는 손이 닿지 않았던 투자를 끌어낼 수 있습니다.
이 연구는 광범적인 추정치를 넘어 개별 거래의 실체를 보여줌으로써 개발도상국의 금융 지형을 더 명확하게 보여줍니다. 이는 높은 자본 비용이 단순히 지리적 특성에 따른 고정된 특징이 아니라, 투자자와 시장 사이의 관계가 성장함에 따라 변할 수 있는 역동적인 가격임을 강조합니다. 친숙함이 비용을 낮춘다는 점을 이해함으로써, 개발도상국이 안정적이고 번영하는 미래를 위해 필요한 인프라를 구축할 수 있도록 돕는 새로운 길이 열리고 있습니다.
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