The Saving Abroad at Low Interest While Borrowing at High Interest Dilemma: How Much of a Commodity Windfall Should a Middle-Income Country Save in Its Sovereign Wealth Fund? Empirical Evidence from Mongolia

Landen die grondstoffen zoals steenkool, koper of olie verkopen, bevinden zich op een unieke financiële koorddans. Wanneer de wereldwijde prijzen voor deze goederen stijgen, incasseert het land een plotselinge windfall aan contant geld. Tegelijkertijd zien banken en investeerders het land als rijker en veiliger, waardoor ze tegen lagere rentetarieven lenen. Omgekeerd, wanneer de prijzen kelderen, verdwijnt het inkomen van het land en eisen kredietverleners veel hogere rente om het verhoogde risico te compenseren. Deze dubbele blootstelling creëert een moeilijke keuze voor leiders: moeten ze het extra geld onmiddellijk uitgeven aan het bouwen van wegen en scholen in eigen land, of moeten ze het in het buitenland sparen in een soeverein vermogensfonds? Het dilemma wordt verscherpt door een specifieke realiteit in plaatsen zoals Mongolië: de overheid moet vaak geld lenen tegen hoge rentetarieven om haar activiteiten te financieren, terwijl het geld dat op haar buitenlandse spaarrekening staat een veel lager rendement oplevert. Dit creëert een verleidelijk argument om de spaargelden nu uit te geven in plaats van ze onbenut te laten staan, ook al kan te veel uitgeven tijdens een boom leiden tot een pijnlijke crash wanneer de prijzen uiteindelijk dalen.

Onderzoekers Tumendelger Lkhagvasuren en Batnasan Namsrai zetten zich in om dit puzzelstukje voor Mongolië op te lossen, een land dat onlangs de rangen van de landen met een middeninkomen heeft betreden en momenteel debatteert over hoe het zijn minerale rijkdom moet beheren. Ze bouwden een gedetailleerde computersimulatie van de Mongoolse economie om verschillende regels voor het omgaan met deze windfalls te testen. De studie gaat verder dan de twee uiterste posities die vaak in het publieke debat worden beargumenteerd: ofwel elk dollar aan extra inkomsten onmiddellijk uitgeven, ofwel elke dollar in het buitenland sparen. In plaats daarvan stelden de onderzoekers een praktischere vraag: wat is de perfecte balans tussen sparen en uitgeven om het land op de lange termijn zo welvarend mogelijk te maken? Om dit te beantwoorden, maten zij eerst exact hoe de financieringskosten van Mongolië veranderen wanneer de grondstofprijzen bewegen. Met behulp van decennia aan gegevens ontdekten zij dat wanneer de grondstofprijzen stijgen, het rentetarief dat de overheid betaalt op haar leningen aanzienlijk daalt, en wanneer de prijzen dalen, de kosten van lenen omhoog schieten. Ze bevestigden ook dat deze relatie niet symmetrisch is; de kosten van lenen hebben de neiging veel scherper te stijgen tijdens een neergang dan ze dalen tijdens een opmars.

De simulatie onthulde dat geen van beide extremen het juiste antwoord is. Al het windfallgeld in eigen land uitgeven is riskant omdat het een kredietboom aanwakkert die de economie kwetsbaar maakt wanneer de prijzen dalen. Alles in het buitenland sparen is ook suboptimaal omdat het de kans mist om te investeren in publieke infrastructuur wanneer het land rijk is en lenen goedkoop is. Het model suggereert dat een middenweg de meest effectieve strategie is. Afhankelijk van hoe gevoelig de financieringskosten van het land zijn voor prijsveranderingen, is de beste aanpak om ongeveer de helft tot twee derde van elke windfall te sparen en de rest in eigen land te investeren. Deze specifieke mix stelt het land in staat om publiek kapitaal op te bouwen wanneer dat betaalbaar is, terwijl er genoeg contanten in reserve worden gehouden om de onvermijdelijke neergang te verzachten. De onderzoekers vonden dat de huidige wetgeving in Mongolië, die 65 procent van de extra minerale inkomsten in een soeverein vermogensfonds stort, zeer dicht bij dit optimale punt ligt. Hoewel het exacte percentage licht kan verschuiven op basis van verschillende economische aannames, is de belangrijkste bevinding dat het vermijden van de extremen veel belangrijker is dan het raken van een precies getal.

De studie behandelde ook een veelvoorkomend bezwaar: aangezien het buitenlandse fonds een lagere rente oplevert dan de overheid betaalt op haar schulden, is het dan niet beter om het geld te gebruiken om schulden af te lossen of het in eigen land uit te geven? De onderzoekers simuleerden een scenario waarin het fonds een lage rente oplevert terwijl de overheid een hoge schuldenlast draagt. Zelfs met deze kosten toonde de simulatie aan dat het sparen van de meerderheid van de windfall de beste beleid is. Het lage rendement op het fonds fungeert als een premie voor verzekering; het beschermt het land tegen het moeten lenen tegen verpletterende tarieven wanneer een crisis toeslaat. Sterker nog, het model geeft aan dat als de overheid tijdens een recessie goedkoop kan lenen, het gebruiken van de windfall om schulden af te lossen beter is dan het opbouwen van een fonds. Echter, als lenen onbetaalbaar wordt wanneer de economie worstelt, wordt het fonds een vitale veiligheidsreserve. De onderzoekers testten ook een derde optie die vaak in grondstofrijke landen wordt gezien: het geld uit de windfall rechtstreeks aan burgers geven als contante betalingen. Hun resultaten waren duidelijk: deze aanpak is de slechtst mogelijke regel. Het toekennen van het geld aan huishoudens tijdens een boom versterkt de kredietstoot en leidt tot een diepere crash later, waardoor het land slechter af is dan wanneer het geld zou zijn gespaard of geïnvesteerd in publieke projecten.

Uiteindelijk biedt het artikel een duidelijk stappenplan voor Mongolië en soortgelijke landen die navigeren door de volatiliteit van wereldwijde grondstofmarkten. De gegevens suggereren dat het land niet moet schommelen tussen de polen van totale uitgaven en totaal sparen. In plaats daarvan biedt een constante strategie van het sparen van ongeveer de helft tot twee derde van elke onverwachte inkomst, terwijl de rest wordt geïnvesteerd in de publieke infrastructuur, het hoogste langetermijnwelzijn. Deze aanpak erkent dat hoewel de buitenlandse spaarrekening minder oplevert dan de overheid betaalt op haar leningen, de stabiliteit die het biedt tegen toekomstige financieringsschokken de kosten waard is. Het onderzoek bevestigt dat het huidige wettelijke kader in Mongolië goed aansluit bij deze bevindingen en een robuust pad biedt voor het beheer van de natuurlijke rijkdom van het land zonder slachtoffer te worden van de boom-and-bust cycli die andere grondstofexporteurs hebben geteisterd.