Understanding the capital mobilization challenge of China’s clean power transition through project finance

世界正处于阻止地球过热的竞赛中，而最关键的战场是电力网。为了赢得这场比赛，各国必须用风能、太阳能和核能等清洁能源来取代排放碳排放的煤炭和天然气发电厂。然而，建设这些新电厂不仅仅是一个工程或蓝图的问题；它是一项巨大的财务工程。每个项目都需要巨额的前期资金，而借贷这些资金的成本——即资本成本——可以决定一个项目的成败。如果借贷成本太高，无论世界多么需要，清洁能源电厂可能永远无法建成。多年来，专家们一直试图估算这些成本，但他们往往只看宏观层面，将整个国家或整项技术视为一个单一的整体。他们忽略了从一个想法到一台运作中的机器，电厂实际经历的复杂且循序渐进的过程。

来自中国、美国和欧洲各机构的一个研究小组对这一过程进行了更深入的研究。他们希望了解存在于清洁能源构想与完工电厂之间的隐藏财务障碍。他们没有仅仅关注最终的价格标签，而是追踪了资金在项目整个旅程中的流向。他们发现，最大的财务风险并非建设本身，而是在建设开始前的漫长且充满不确定性的岁月。在这一早期阶段，开发商需要为现场调查、可行性研究和许可审批投入资金。许多项目在动工之前就失败了，而那些失败尝试所花费的资金，必须由成功的项目来承担。通过对十三种不同类型的发电技术进行建模，研究人员发现，这些早期阶段的失败风险为资本成本增加了显著的溢价，对于核能和碳捕集系统等复杂技术而言尤其如此。

研究人员建立了一个详细的模型，模拟了电厂开发的现实决策过程。他们将旅程分解为四个不同的阶段：选址、可行性研究、获得融资与许可，以及最后的电厂建设。在每个阶段，项目都有被放弃的可能性。团队将此模型与来自在中国实际从事此类项目的专家的相关数据相结合。他们询问专家每个阶段耗时多久，以及项目的成功或失败频率。随后，他们利用这些信息计算出了一个“风险调整后”的资本成本。这个数字不仅反映了贷款利率，还反映了开发商为了覆盖那些从未建成项目的损失而必须支付的额外成本。

结果揭示了不同类型能源之间的鲜明差异。对于已经普及且进展迅速的技术，如太阳能电池板和陆上风力涡轮机，其风险调整后的资本成本相对较低，范围在 6.2% 到 6.6% 之间。这些项目进展迅速，虽然有很多失败案例，但由于过程较短，财务惩罚在可控范围内。然而，对于大规模、高风险的技术，这些数字则急剧攀升。核电站和配备碳捕集与封存技术的火力发电厂面临着 7.0% 到 9.6% 之间的风险调整后成本。研究表明，造成这种高成本的主要驱动因素是第一阶段——选址阶段的成功率极低。对于核电和水电项目，选址尝试的成功率通常低于 10%。这意味着，每建成一座核电站，开发商就必须在许多最终被拒绝的选址上投入资金。这些浪费的资金必须被回收，从而推高了整个技术的资本成本。

当研究人员将这些发现应用于中国实现净零未来可能采取的各种路径时，其影响是触目惊心的。他们研究了 120 种不同的情景，包括那些高度依赖太阳能和风能的情景，以及那些依赖核能或碳捕集的情景。研究发现，开发商目前正在承担大部分财务风险。在大多数转型路径中，开发商在建设开始前就提供了超过 9 成的所需资金。这包括了所有失败尝试所需的资金。如果一个项目在选址阶段失败，那笔钱通常会完全损失，或者说变成“搁浅资产”。在高度依赖核电的情景下，可能在失败项目中搁浅的资本量是巨大的，在某些情况下甚至接近 2 万亿美元。这造成了一个主要的瓶颈：开发商对于启动这些长期且高风险的项目犹豫不决，因为他们无法承受如此巨大的失败损失。

研究表明，解决方案在于改变如何处理这些早期阶段的风险。研究人员发现，如果能提高选址阶段的成功率，整个能源转型的总成本将会大幅下降。对于像核能这样高风险的路径，提高早期阶段的成功率可以将总投资需求降低高达 22%。这指向了对新型金融工具的特定需求。目前的融资工具（如绿色债券）通常是为那些已经安全且准备好开工的项目设计的。目前缺失的是能够专门支持高风险早期阶段的工具，以帮助支付可行性研究和现场调查的费用，从而使开发商不必独自承担失败的全部成本。研究人员指出，一些国家已经在使用公共协调来解决这个问题，例如由政府部门在开发商介入之前进行初步的现场调查。

最终，该论文认为，清洁能源转型的挑战不仅仅在于建造更多的太阳能电池板或风力涡轮机。它关乎理解将复杂、高风险技术转化为现实所需的财务纪律。如果金融体系不能适应项目开发的现实，能源转型将无法达到气候目标所要求的速度。通过认识到项目的早期阶段是资金损失最多的地方，政策制定者和投资者可以设计更好的系统来分担这种风险。这将使得启动那些对于稳定、低碳未来至关重要的规模化、清洁基荷电源成为可能，确保为世界提供动力所需的资本能在需要的时候出现在需要的地方。