Understanding the capital mobilization challenge of China’s clean power transition through project finance

世界は地球の過熱を食い止めるために競い合っており、その最も重要な戦場は電力網です。このレースに勝つためには、各国は炭素を排出する石炭やガスの発電所を、風力、太陽光、原子力といったクリーンなエネルギー源に置き換えなければなりません。しかし、これらの新しい発電所を建設することは、単なるエンジニアリングや設計図の問題ではありません。それは巨大な財務的事業です。あらゆるプロジェクトには多額の前払資金が必要であり、その資金を借りる際のコスト、すなわち「資本コスト」が、プロジェクトの成否を分けることになります。もし借り入れが高価すぎれば、世界がいかにそれを必要としていても、クリーンエネルギーの発電所は決して建設されないかもしれません。長年、専門家たちはこれらのコストを推定しようと試みてきましたが、彼らはしばしば大局的な視点に立ち、国全体や技術全体を一つの塊として扱ってきました。彼らは、発電所がアイデアから稼働する機械へと至る、泥臭く段階的な現実を見落としていたのです。

中国、米国、欧州の機関からなる研究チームは、このプロセスをより詳細に調査しました。彼らは、クリーンエネルギーのアイデアと完成した発電所の間に存在する、隠れた財務的障壁を理解したいと考えました。最終的な価格設定だけを見るのではなく、彼らはプロジェクトの全行程を通じてお金の流れを追いました。その結果、最大の財務リスクは建設そのものではなく、建設が始まる前の長く不確かな年月にあることを発見しました。この初期段階において、開発者はサイト調査、実現可能性調査（フィジビリティスタディ）、および許可取得のために資金を費やします。これらのプロジェクトの多くは、着工する前に失敗しており、それらの失敗した試みに費やされた資金は、成功したプロジェクトによってカバーされなければならないコストとなります。13種類の異なる発電方式に対してこのプロセスをモデル化した結果、研究チームは、この初期段階における失敗のリスクが、特に原子力や炭素回収システムのような複雑な技術において、資本コストに大幅なプレミアム（上乗せ）を加えていることを突き止めました。

研究者たちは、発電所の開発における現実世界の意思決定プロセスを模倣した、詳細なモデルを構築しました。彼らはその道のりを、サイト選定、実現可能性の検討、資金調達と許可の取得、そして最終的な発電所の建設という、4つの明確な段階に分類しました。各段階において、プロジェクトが放棄される可能性があります。チームはこのモデルを、中国で実際にこれらのプロジェクトに携わった専門家からのデータと組み合わせました。彼らは専門家に、各段階にどれくらいの時間がかかるか、そしてプロジェクトの成功率や失敗率はどの程度かを尋ねました。そして、この情報を用いて「リスク調整後」の資本コストを算出しました。これは、単なるローンの金利だけでなく、建設に至らなかったプロジェクトで失われる資金を補填するために、開発者が支払わなければならない追加コストを反映した数値です。

結果は、エネルギーの種類による明確な隔たりを明らかにしました。太陽光パネルや陸上風力発電のように、すでに一般的で迅速に進行する技術は、リスク調整後の資本コストが6.2%から6.6%と比較的低くなっています。これらのプロジェクトはスピードが速く、多くの失敗があったとしても、そのプロセスが短いため、財務的なペナルティは管理可能な範囲に収まります。しかし、大規模で高リスクな技術については、数字が急激に上昇します。原子力発電所や炭素回収・貯留装置を備えた火力発電所は、リスク調整後のコストが7.0%から9.6%に達します。研究によれば、この高いコストの主な要因は、極めて初期の段階である「サイト選定」における成功率の低さです。原子力や水力発電プロジェクトにおいて、サイト選定の試みが成功する確率は、しばしば10%未満です。これは、一つの原子力発電所が建設されるごとに、開発者が最終的に却下される多くのサイトに対して資金を投じなければならないことを意味します。この失われた資金は回収されなければならず、それが技術全体の資本コストを押し上げるのです。

研究者がこれらの知見を、中国がネットゼロの未来に到達するための様々な経路に適用したところ、その影響は深刻なものでした。彼らは、太陽光や風力に大きく依存するシナリオや、原子力や炭素回収に依存するシナリオを含む120の異なるシナリオを検討しました。研究によれば、現在、開発者が財務リスクの大部分を負っています。ほとんどの移行経路において、建設が始まる前に必要な資金の90%以上を開発者が提供しています。これには、すべての失敗した試みのための資金も含まれます。もしプロジェクトがサイト選定の段階で失敗した場合、その資金は完全に失われるか、「座礁」することになります。原子力発電に大きく依存するシナリオでは、失敗したプロジェクトによって座礁する可能性のある資本額は膨大であり、場合によっては2兆米ドル近くに達します。これは重大なボトルネックを生み出します。つまり、開発者はこれほど多額の損失を負う可能性があるため、これら長期かつリスクの高いプロジェクトを開始することを躊躇してしまうのです。

本研究は、解決策はこれらの初期段階のリスク管理の方法を変えることにあると示唆しています。研究者たちは、もしサイト選定の成功率を向上させることができれば、エネルギー移行の総コストは大幅に低下することを発見しました。原子力のような高リスクな経路の場合、初期段階の成功率を高めることで、総投資額を最大22%削減できる可能性があります。これは、特定の新しい金融ツールの必要性を示しています。グリーンボンドのような現在のファイナンス手法は、通常、すでに安全で建設準備が整っているプロジェクト向けに設計されています。欠けているのは、リスクの高い初期段階を具体的にサポートし、実現可能性調査やサイト調査の費用を支払うことで、開発者が失敗のコストを一人で背負わずに済むようなツールです。研究者たちは、一部の国では、開発者が関与する前に政府機関が初期のサイト調査を行うなど、公的な調整を活用している事例があると指摘しています。

最終的に、この論文は、クリーンエネルギーへの移行における課題は、単に太陽光パネルや風力タービンをより多く建設することではないと論じています。それは、複雑で高リスクな技術を実現するために必要な「財務的規律」を理解することです。金融システムがプロジェクト開発の現実に適応しなければ、気候目標が求めるスピードで移行が進むことはありません。プロジェクトの初期段階こそが最も資金を失う場所であることを認識することで、政策立案者や投資家は、そのリスクを分担するためのより優れたシステムを設計できます。これにより、安定的で低炭素な未来に不可欠な、大規模でクリーンなベースロード電源を立ち上げることが可能になり、世界を動かすために必要な資本が、必要とされる時に、必要な場所へ確実に供給されるようになるのです。