Productive Finance for the Belt and Road Initiative: Reexamining China’s Debt Sustainability Framework
Cet article critique l'actuel cadre de viabilité de la dette de la Chine pour sa dépendance aux modèles traditionnels du FMI et de la Banque mondiale qui négligent l'accumulation d'actifs, les multiplicateurs productifs et la composition monétaire, et propose de nouveaux indicateurs pour mieux refléter la nature unique du financement de l'Initiative de la Ceinture et de la Route.
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Lorsqu'une nation emprunte de l'argent pour construire des routes, des centrales électriques ou des ports, elle fait un pari sur son propre avenir. Elle contracte un passif, une dette qui doit être remboursée, avec l'espoir que les nouvelles infrastructures généreront suffisamment de richesse pour couvrir le coût. Pendant des décennies, la méthode standard pour vérifier si ce pari est sûr a consisté à examiner presque exclusivement la dette elle-même. Les experts financiers se sont demandé : Combien est dû ? À quelle vitesse cela croît-il par rapport à la taille de l'économie ? Si la dette semble trop lourde, le conseil habituel est d'arrêter d'emprunter et de réduire les dépenses. Cette approche traite le bilan d'une nation comme un simple grand livre de ce qu'elle doit, ignorant largement ce qu'elle possède. Elle suppose qu'une nouvelle autoroute n'est qu'un coût comptable, plutôt qu'un actif productif capable de rapporter de l'argent au gouvernement pendant des décennies. Cette distinction est cruciale pour les milliards de dollars qui affluent vers les pays en développement via l'Initiative de la Ceinture et de la Route, un vaste programme mondial d'infrastructures dirigé par la Chine.
Une chercheuse de l'Université de Willamette, Yan Liang, a examiné de près la manière dont la Chine évalue la sécurité de ces prêts. La Chine est devenue le plus grand prêteur du monde en développement, engageant plus de 1 300 milliards de dollars de financement depuis le début du siècle. À mesure que les prêts arrivent à échéance, l'inquiétude grandit quant à savoir si les pays emprunteurs pourront les rembourser. En réponse, les responsables chinois ont créé leur propre ensemble de règles pour évaluer le risque de dette, un cadre qui reflète étroitement le système utilisé par le Fonds monétaire international et la Banque mondiale. Cependant, Liang soutient que ce système est fondamentalement imparfait lorsqu'il est appliqué au type spécifique de prêt que pratique la Chine. Le cadre actuel, constate-t-elle, ne voit pas l'image complète car il compte la dette mais ignore les actifs que la dette construit, sous-estime la capacité de ces projets à stimuler la croissance économique, et traite toute dette comme étant identique, qu'elle soit due en monnaie locale ou en devise étrangère.
Le cœur du problème réside dans la manière dont le système actuel perçoit la santé financière d'une nation. Il se concentre sur le côté « passif » de l'équation — les dettes dues aux prêteurs — tout en ignorant largement le côté « actif ». Lorsque la Chine finance une voie ferrée ou une centrale électrique, ce projet devient un actif public. C'est une infrastructure que le gouvernement possède et peut exploiter pour générer des revenus. Liang souligne que les contrôles de dette standards passent souvent totalement à côté de cela. Par exemple, un pays peut avoir un niveau de dette élevé, ce qui semble dangereux sur le papier, mais s'il possède également des actifs publics précieux comme des ports ou des réseaux énergétiques, sa position financière réelle est bien plus solide. Dans une étude de cas, un pays présentant une charge de la dette élevée s'est avéré posséder une valeur nette positive une fois ses actifs publics comptabilisés, car ces actifs généraient suffisamment de revenus pour couvrir les coûts. En omettant d'inclure ces actifs dans le calcul, le système actuel brosse un tableau plus sombre que la réalité ne le justifie, ce qui pourrait inciter les prêteurs à se retirer de projets qui aideraient réellement un pays à croître et à payer ses factures.
Le second problème concerne la façon dont le système prédit l'avenir. Les modèles actuels s'appuient sur des données historiques pour deviner la croissance de l'économie d'un pays. Ils supposent que dépenser de l'argent dans les infrastructures aura un effet prévisible et modeste sur la croissance. Mais Liang suggère que cette approche est trop conservatrice pour l'Initiative de la Ceinture et de la Route. Les projets financés par la Chine concernent souvent des pays qui manquent d'infrastructures de base, ce qui signifie qu'une nouvelle route ou une ligne électrique peut débloquer un potentiel économique massif qui n'existait pas auparavant. Ces projets ne se contentent pas d'ajouter un peu de croissance ; ils peuvent transformer une économie en supprimant les goulots d'étranglement qui l'ont freinée pendant des années. En utilisant des chiffres anciens et statiques pour prédire l'avenir, le cadre actuel sous-estime la capacité de ces pays à générer la richesse nécessaire pour rembourser leurs emprunts. Il traite un investissement transformateur de la même manière qu'une dépense de routine, manquant ainsi le pouvoir unique des infrastructures à changer la trajectoire d'une nation.
Le troisième défaut concerne le type de monnaie empruntée. Le cadre actuel traite souvent la dette due dans la propre monnaie d'un pays de la même manière que la dette due en devises étrangères, comme le dollar américain. C'est un oubli dangereux. Si un pays emprunte dans sa propre monnaie, il peut généralement en imprimer davantage pour rembourser la dette, ou augmenter les impôts dans cette monnaie pour couvrir le coût. Mais s'il emprunte en devise étrangère, il doit gagner cette devise étrangère par les exportations ou le commerce pour effectuer le paiement. Si la monnaie du pays perd de sa valeur par rapport au dollar, la dette devient soudainement beaucoup plus coûteuse à rembourser, même si l'économie est en croissance. Liang soutient que le système actuel ne sépare pas ces deux types de risques. Il ne demande pas si les projets financés aideront réellement le pays à gagner la devise étrangère spécifique dont il a besoin pour rembourser. Sans cette distinction, un pays peut paraître sûr sur le papier tout en faisant face à une crise cachée si sa monnaie s'affaiblit.
Pour corriger ces problèmes, Liang propose une nouvelle façon d'envisager la viabilité de la dette. Au lieu de simplement compter la dette, le nouveau système calculerait la valeur nette d'un pays en soustrayant ses dettes de la valeur de ses actifs publics. Cela donnerait une image beaucoup plus claire de la solvabilité réelle d'un pays. Il ajusterait également les prévisions de croissance pour tenir compte de la nature spécifique et transformatrice des infrastructures construites, plutôt que de s'appuyer sur des moyennes historiques génériques. Enfin, il diviserait l'analyse en deux volets distincts : un pour la dette due en monnaie locale et un autre pour la dette due en devise étrangère. Cela permettrait aux prêteurs de voir exactement quelle quantité de monnaie étrangère un pays doit gagner et si ses nouveaux projets l'y aideront.
L'article ne prétend pas que ces nouvelles méthodes sont parfaites ou qu'elles ont été testées sur chaque pays. L'auteur note que la collecte des données détaillées nécessaires pour évaluer les actifs publics est difficile, et que les formules spécifiques pour les nouveaux indicateurs sont encore en cours d'élaboration. Cependant, l'argument est clair : l'ancienne méthode de mesure du risque est un instrument trop rudimentaire pour la réalité complexe du prêt d'infrastructure moderne. En ignorant ce que les nations possèdent, en sous-estimant la rapidité de leur croissance et en brouillant les lignes entre les différents types de monnaies, le système actuel risque de mal juger la sécurité de milliards de dollars de prêts. Un cadre plus précis ne protégerait pas seulement les prêteurs contre des pertes inattendues, mais garantirait également que les pays en développement ne soient pas découragés de construire les infrastructures mêmes dont ils ont besoin pour prospérer. L'objectif n'est pas d'arrêter de prêter, mais de prêter plus intelligemment, en veillant à ce que la dette contractée aujourd'hui construise un avenir capable de la rembourser.
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