Zombie Capacity That Won't Clear: Behavioral Anchoring and Rigid Supply in Offshore Drilling, 2002–2025
本論文は、2002年から2025年にかけてのオフショア掘削業界における苦境は、主に構造的な過剰供給を生み出した供給および商品価格のショックによって引き起こされたものであり、信用問題は高レバレッジ企業に対する遅延した増幅因子としてのみ作用した一方で、この「ゾンビ」化した容量の持続は、過去の価格ピークへの行動的アンカリングと硬直的な供給制約によって駆動されていると論じている。
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船が錨を下ろすには深すぎるほど深い海底で、巨大な鋼鉄製の装置が石油を掘削している。これらの機械は単なる道具ではない。これらは建設に数億ドルを要し、完成までに数年を要する、地球上で最も高価かつ複雑な設備の一つである。非常にコストがかかるため、これらを所有する企業は、単純かつハイリスクな論理に基づいて運営されている。すなわち、原油価格が高ければ掘削を行い、価格が下がれば停止するというものである。数十年にわたり、銀行家、政策立案者、そして業界の専門家たちが語ってきた標準的な物語は、これらの掘削会社が苦境に陥ったのは、資金の流れが止まったからだというものであった。そのナラティブ（語り口）は、2008年や2014年に起きたような信用収縮によって、これらの会社がローンを支払うことが不可能になり、その結果、リグを稼働停止させ、操業を停止せざるを得なくなったというものだった。それは、壊れた銀行口座についての物語であった。
しかし、ある新しい研究は、財務諸表ではなく、リグの実際の物理的な挙動に着目することで、この長年の定説に異を唱えている。研究者たちは異なる問いを投げかけた。この業界が直面してきた10年にわたる苦闘は、資金の不足によるものなのか、それともそもそもリグを造りすぎてしまったことによるものなのか、と。この問いに答えるため、彼らは金融の見出しの先を見通し、掘削艦隊の日常的な操業を精査する必要があった。彼らは2つの特定の要素に焦つ着いた。すなわち、リグが稼働を維持するためのコストに対して、1日あたりいくらの収益を上げているか、そして、そのリグが実際にどの程度の頻度で使用されているかである。この研究は、問題の本質は銀行が貸し付けを止めた時ではなく、掘削機の供給が需要を大幅に上回り、10年以上にわたって供給過剰の状態を作り出したことにあると示唆している。
カン・リクスエ（Kang Lixue）率いる研究チームは、2002年から2025年までのオフショア掘削業界の詳細な歴史を再構築するために、長年の歳月を費やした。これは、合併、倒産、そして社名変更が繰り返される流動的な業界であるため、極めて困難な作業であった。企業は互いに買収し合い、分割され、債権者から保護を求めて法的整理を行ったため、単一の設備を時系列で追跡することは困難を極めた。チームは、主要な10社の掘削請負業者を追跡するカスタムデータベースを構築し、それらの記録を繋ぎ合わせることで、艦隊に何が起きたのかという連続したタイムラインを作り上げた。彼らは、会計上の操作によって調整されたり隠蔽されたりする可能性がある企業の財務報告には頼らなかった。代わりに、彼らはハードデータ、つまり、リグがどれだけの期間アイドル状態（待機状態）であったか、艦隊の何パーセントが稼働していたか、そして掘削を行う際に請求される日当（デイレート）といった実数値に着目したのである。
データを分析した結果、彼らはクレジット危機（信用危機）の物語とは一致しないパターンを発見した。2009年と2014年の二大景気後退期において、企業は実際にはサービスに対して過去最高水準の価格を請求していたのである。例えば、2009年第3四半期には、主要なリグのデイレートは、リグを維持するためのコストを15万ドル以上も上回っていた。2014年初頭には、その差はさらに拡大し、17万7,000ドルを超えていた。もし問題が資金不足や価格の暴落であったならば、これらの数値は低かったか、あるいはマイナスになっていたはずである。しかし実際には、価格は健全であった。崩壊したのは「稼働率」であった。実際に稼働しているリグの割合は急落し、90％超からおよそ75％または78％へと低下した。機械が動いていなかったのは、働くための資金がなかったからではなく、単にリグが多すぎて、回すべき仕事が足りなかったからである。
この研究は、この過剰供給が一時的な不具合ではなく、約12年間にわたって持続した構造的な問題であったことを示している。研究者たちは、業界が苦境に立たされていた時期の大部分において、実は信用市場は正常に機能していたことを発見した。データによれば、リグがアイドル状態となっていた期間の96％以上は、信用が利用可能であり、金利が安定していた時期に発生していた。一部の最も多額の負債を抱える企業を襲った財務的ストレスは、物理的な供給過剰による二次的な影響であり、遅れてやってきた結果に過ぎなかった。原油価格が下落すると、掘削需要は即座に減少するが、新しいリグの建造には3年から5年かかるため、リグの供給を迅速に縮小させることはできない。また、一度建造されたリグを簡単に解体することもできない。これにより、数年前に確定していた供給に対し、需要が追いつくのを待ち続けるという、艦隊が停滞する状況が生じたのである。
この発見の鍵となる部分は、これらの企業を運営する人々が下落局面においてどのように反応したかという点にある。研究者たちは、業界が一種の頑固な楽観主義、あるいは「アンカリング（係留）」に陥っていたと提錐している。原油価格が暴落し、市場にリグが過剰であることが明白になった後でも、企業は高価な設備を廃棄することを拒んだ。代わりに、彼らはリグを「コールド・スタッキング（冷温休止）」と呼ばれる状態、つまり、稼働は停止しているが再始動できる状態で維持し続けた。企業は、数年前に見たような過去最高水準の価格が再び戻ってくることを期待して、これらの資産を手放さなかったのである。この行動が、リグの数を迅速に減らすことができない物理的な制約と相まって、余剰能力が海上に残り続け、10年以上にわたって市場を抑制することとなった。一部の企業に債務再編を強いた財務的な苦境は、この長く緩やかな「多すぎる機械との戦い」の結果であり、火種となった原因そのものではなかった。
また、本研究は、業界や規制当局が伝統的にこれらの危機をどのように捉えてきたかという点における決定的な欠陥をも浮き彫りにしている。財務諸表や企業の信用格付けに焦点を当てることで、問題の真の性質が見逃されてきたのである。研究者たちは、業界の苦境は銀行の失敗ではなく、供給と需要の間の物理的なミスマッチであると主張している。この区別は極めて重要である。なぜなら、解決策が変わるからである。もし問題が信用の不足であるならば、答えは企業を存続させるためにさらなる資金を貸し付けることである。しかし、もし問題がリグが多すぎることであるならば、資金を貸し付けることは単に不可避な事態を先延ばしにし、不要な機械を海上に漂わせ、業界の苦痛を長引かせるだけである。データが示唆しているのは、市場をクリアにする唯一の方法は、これらの巨大な資産のいくつかを永久に引退させることを受け入れることであり、それは苦渋ではあるが、均衡を取り戻すために必要なステップであるということだ。
この研究は、オフショア掘削の世界におけるあらゆる謎を解明したと主張しているわけではない。データの空白、特に一部の小規模な、あるいは透明性の低い企業の具体的な財務詳細については、研究者たちが推測することなく「不明」として慎重に記している。しかし、彼らが収集した証拠は強固であり、単一の明確な方向を指し示している。業界の長い苦闘は、健全なビジネスを殺した信用収縮の物語ではなかった。それは、過剰な能力を築き上げてしまったブームと、それに続く、余剰分を市場が吸収するのを待つ10年間の物語であった。その後に訪れた金融危機は、すでに終わったパーティーに対して、遅れて届いた請求書に過ぎなかった。銀行口座から物理的なリグへと焦点を移すことで、この研究は、なぜオフショア掘削業界がこれほど長く深い凍結状態に陥っているのか、そして、凍結を解くために何が必要なのかについて、より明確で誠実な姿を提示している。
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