Do Taxes and Interest Rates Discipline Corporate Profits? A Post-Keynesian Nonparametric Test

現代の経済という、巨大でうなりを上げる機械の中で、経済学者や政策立案者を長年悩ませてきた中心的な問いがある。それは、「企業の利益の操縦席に本当に座っているのは誰なのか？」という問いである。数十年にわたり、標準的な見解では、政府と中央銀行が主要なブレーキおよびアクセルとして機能するとされてきた。その論理は単純明快である。もし政府が増税すれば、企業の手元に残る利益は減り、それによって自然に利益が低下するはずだ。もし中央銀行が金利を引き上げれば、借入コストが増大し、財への需要が冷え込むことが多くなるため、これもまた企業の収益を圧迫するはずである。この伝統的な構図において、政策は「マスター・スイッチ」であり、企業の富は、それに応じて明るくなったり暗くなったりする「光」なのである。

しかし、ポスト・ケインズ派経済学として知られる異なる学派は、現実はもっと複雑である可能性を示唆している。この視点は、大企業は政策の受動的な犠牲者ではなく、強力な力を持つ能動的なプレイヤーであると主張する。企業は自ら価格を設定し、多くの場合、コストの上に一定の利益幅（マージン）を上乗せする。そして、増税や借入コストの上昇を消費者に直接転嫁することもある。もしこれが真実であれば、政府政策のレバーは、我々が想定しているほど利益をコントロールする上で効果的ではないかもしれない。問題は、これらの政策ツールが実際に企業の行動を律しているのか、それとも企業が政策から利益を守る方法を見出したのか、ということである。

モロッコのラバトにある国立統計経済応用研究所の研究者、フッサム・ブガビによる最近の研究は、新鮮なアプローチを用いてこの概念を検証しようとしている。研究者は、政策と利益の間に固定された関係があると仮定する代わりに、より単純で直接的な問いを投げかけた。すなわち、「市場主導の自然な利益成長を考慮に入れた場合、税率や金利の変化は、依然として企業の収益に起こる事象を説明できるのか？」という問いである。これに答えるため、ブガビ氏は、2016年後半から2025年末までの米国における四半期データを用いた。この期間は、パンデミックの余波や様々な政策調整を含む、約10年間の経済的変動を網羅しており、現実の世界で利益がどのように振る舞ったかを観察するための豊かなデータセットを提供している。

研究者はまず、利益成長の「レッセフェール（自由放任）」成分を分離することから始めた。この用語は、政府の介入なしに、市場価格や需要に基づいて利益が上昇または下落する自然な傾向を指す。データをあらかじめ決められた形に強制しない統計的手法を用い、研究はまず、市場価格の広範な指標として機能するS&P 500株価指数への変化に対して、企業の利益がどのように動いたかをマッピングした。このステップは極めて重要であった。なぜなら、これにより、純粋に市場のダイナミクスに基づけば利益が「どうあるべきだったか」を算出することが可能になるからである。このベースラインが確立された後、研究者は、実際に起こったことと、市場のダイナミクスが予測したものとの差を調査した。この残された差、すなわち「政策・利益ギャップ」に対し、税率や金利の変化を照らし合わせ、これらの政策ツールがその差を説明できるかどうかをテストしたのである。

分析の結果は、驚くほど単純であった。税率や金利の変化が、予測された利益と実際の利益の間のギャップを説明できるかどうかをテストした際、証拠はこれらの政策が推進力であるという考えを支持しなかった。統計テストによれば、税率の変化や金利の変化の影響は非常に小さく不確実であり、ランダムなノイズと区別がつかないほどであった。言い換えれば、市場の自然な動きを考慮に入れた場合、政府や中央銀行による特定の政策行動は、この期間中、企業の利益を著しく抑制したり制御したりしているようには見えなかったのである。研究では、税率の変化に関する係数は正であったが統計的に有意ではなく、金利の変化に関する係数は負であったが、これも同様に統計的に有意ではなかった。これは、数値の方向性自体は一部の経済理論と一致している（税金はわずかに利益を減少させる傾向があり、高金利もわずかに利益を下げる傾向がある）ものの、その効果は信頼できるルールと見なせるほど強力ではなかったことを意味している。

これらの結果が偶然ではないことを確実にするため、研究者はデータをいくつかの厳格なチェックに付した。研究では、税や金利の変数を追加することで、利益の予測能力が実際に向上するかどうかを、異なる数学的モデルと比較した。結果は、定数ベースラインのみに依存する最も単純なモデルが、政策変数を含む複雑なモデルと同等に優れていることを示した。さらに、極端な値を処理するために対数変換を用いたり、時間の経過とともにルールが変わるかどうかを見るためにタイムラインを半分に分割したりするなど、異なるレンズを通してデータを検証した。どのケースにおいても結論は変わらず、税や金利の変化が説明のつかない利益の動きの主要な要因であるという強い証拠は見られなかった。

これは、税や金利が経済に全く影響を与えないことを意味するわけでも、企業が政策に対して免疫を持っていることを証明するものでもない。研究は、対象となるデータが特定の比較的短い期間をカバーしていることや、使用された手法自体に限界があることを慎重に記している。研究者は、サンプルサイズが38四半期の観測値しかなく、微細な影響を検出することを困難にしていると認めている。加えて、研究では税率や金利の広範な国家平均を使用しており、それが個々の企業や異なる業界の具体的な経験を捉えきれていない可能性があることも指摘している。しかし、この特定の分析の範囲内においては、証拠は従来の常識に異議を唱える結論を指し示している。それは、現代の米国経済において、企業の利益は、財政政策や金融政策による外部からの規律よりも、市場価格の内部的なダイナミクスや企業の価格設定能力によって主に支配されていることを示唆している。

この発見の含意は、経済における権力のバランスを理解する上で極めて重要である。もし伝統的な政府政策のレバーが企業の利益を効果的に抑制できていないのであれば、それは、大企業が自らの収益を維持する能力が、これまで考えられていたよりも強固であることを意味する。これは、利益とは効率性の報酬や競争的な市場の結果ではなく、価格を設定し財務構造を管理するという企業の制度的な力に深く根ざしているという、ポスト・ケインズ派の視点と一致する。企業がコストを消費者に転嫁したり、マージンを守るために戦略を調整したりできる限り、税率や金利の調整という標準的なツールは、企業の富の軌道を大きく変えるには不十分かもしれない、ということをこの研究は示唆している。

結局のところ、この研究は一般的な仮定に対する、静かながらも強力な修正を提示している。政策が無関係であると主張しているのではなく、市場の自然なリズムを考慮に入れたとき、利益を制御する政策の力は標準的な経済モデルが示唆するよりもはるかに弱い、ということを述べている。データが語るのは、市場自身の勢いが支配的な力であり、政策の手は存在してはいるものの、船を操縦しているのはそれではないという物語である。経済政策の未来に関心を持つ人々にとって、これは、もし企業の利益に影響を与えることが目的ならば、単に税率や金利を調整するだけでは最も効果的な戦略にはならないかもしれない、ということを示唆している。この研究は、ゲームのルールが政府によってではなく、むしろ企業自身によって設定されているという、より明確で複雑な経済の姿を提示している。