Staged financing beyond the venture record: Equity rounds in the accounts of Italian SMEs
本研究は、プロの投資家による記録に依拠するのではなく、イタリアの革新的中小企業における株式払込剰余金を分析することにより、エクイティ・ラウンドが収益性ではなく成長によって推進されており、しばしば企業のパフォーマンス低下に先行していることを明らかにし、仲介業者ベースのサンプルに内在する選択バイアスに異を唱えるものである。
原論文は CC BY 4.0 (https://creativecommons.org/licenses/by/4.0/) でライセンスされています。 これは以下の論文のAI生成解説です。著者が執筆または承認したものではありません。技術的な正確性については原論文を参照してください。 免責事項の全文を読む
若い企業が最初の大きな資金注入をどのように受けるのかについて、私たちが知っていることの大部分は、プロの投資家たちの記録に基づいています。ベンチャーキャピタリストやビジネスエンジェルが小切手を切る際、その取引は通常データベースに記録されます。しかし、この視点は不完全です。それは、創業者自身や家族、あるいは規制当局に報告を行わない個人投資家から資金を調達している企業を見落としています。それは、新聞の結婚告知だけを読んで、人々の結婚について理解しようとするようなものです。そこでは、公に報じられる盛大な結婚式は見えますが、毎日どこかで起きているリビングルームや裁判所での静かな儀式は見落とされてしまうのです。何十年もの間、研究者たちは、外部からの資金は、急速に成長して現金が底をつきかけている企業、あるいは救済を必要としている苦境にある企業へと流れるものだと想定してきました。問題は、資本が成功への報酬なのか、それとも衰退する企業への命綱なのかということでした。
イタリアの研究チームは、プロの投資家の先を見通し、全体像を把握する方法を見つけ出しました。彼らは、数千社のイタリアの中小企業の公式財務諸表にある特定の項目に着目しました。イタリアでは、企業が額面価格よりも高い価格で新株を発行する場合、その差額を「株式払込剰余金」と呼ばれる特別な制限付き勘定に記録しなければなりません。これは強制的な記載事項であり、資産の再評価によって捏造したり作り出したりできるものではありません。10年間にわたる3,225社の中小規模の革新的企業の記録をスキャンすることで、研究者たちは、誰が送った資金であるかにかかわらず、企業がいつ新しい外部資金を受け取ったのかを正確に把握することができました。彼らは、3,000件近い明確な資金調達ラウンドを確認しました。この手法により、彼らはシンプルかつ、これまで答えを出すことができなかった問いを投げかけることができました。すなわち、「新しい資金が入ってくる直前、会社の中で実際に何が起きているのか？」という問いです。
その答えは、スタートアップの生存に関する一般的な信念に異を唱えるものです。研究者たちは、外部からの資金は、会社が資金切れを起こしているために到着するのではないことを発見しました。実際、資金調達の直前に会社が保有している現金の額は、資金調達を行わなかった年と全く同じでした。資本は、溺れかけている企業を救うために来るのではありません。むしろ、資金は売上高が急速に伸びている企業に到着します。しかし、物語を完全に変えてしまう展開があります。これらの急成長している企業は、しばに赤字を出しています。実際、新規株式を発行した企業の10社中6社は、前年度に損失を出していました。データは、この世界において収益性と成長は同じではないことを示しています。つまり、企業は現金を燃やしながら、同時に積極的に事業を拡大させることができるのです。
これらの損失のタイミングこそが、最も示唆に富む部分です。資金が到着する前、企業は財務的な崩壊状態にはありません。現金のレベルは安定しており、損失が悪化していることもありません。損失が深まるのは、実は新しい資金が入ってきた後なのです。同時に、企業はソフトウェア、特許、あるいはブランド価値といった、銀行融資の担保として使用できない無形資産の購入を開始します。この一連の流れは、新しい資本が、壊れたバランスシートを修復するためではなく、投資し成長するという「選択」を資金するために使われていることを示唆しています。お金によって、企業はより多くのリスクを取り、稼ぐ前に支出を必要とする未来を築くことができるようになるのです。研究者たちは、このパターンが、企業が若手であろうとベテランであろうと、ハイテク分野であろうと伝統的な分野であろうと、あるいは少額の損失であろうと多額の損失であろうと、同様に当てはまることを発見しました。
研究は、最初の資金調達ラウンドの後に何が起きるかについても調査しました。すると、2回目の資金調達を受けられるかどうかは、完全に「その会社が1回目に得た資金をどう使ったか」にかかっていることが分かりました。もし会社が売上を伸ばし続けたなら、さらなる資金を得られる可能性が高くなります。もし成長が止まれば、資金も止まります。最初の小切手の大きさは重要ではなく、結果だけが重要でした。これは、ファイナンスのプロセスが、投資家がさらなる資金提供を決定する前に企業のパフォーマンスを観察するという、一連のステップであることを裏付けています。研究者たちは、このパターンがデータの偶然の産物ではなく、実在するものであることを確認するために、高度な統計ツールを用いました。彼らは自らの発見をさまざまな数学的モデルと比較検証し、単純な直線的な関係が、複雑で曲がりくねった曲線と同じくらいデータをうまく説明することを見出しました。これにより、彼らは自分たちの現象の説明が正確であるという高い信頼性を得ています。
この発見の含意は、ビジネスの成長を理解する方法において極めて重要です。それは、外部からの投資を最も引きつけやすい企業とは、必ずしも伝統的な意味での「好調な（利益を出している）」企業ではないことを示唆しています。それは、たとえその過程で赤字を出していたとしても、急速に成長している企業なのです。これは、スタートアップを支援するための政策やルールが、単に収益性に焦点を当てるべきではないことを意味します。もし政府や銀行が、すでに黒字である企業にのみ資金を提供しようとするならば、彼らは市場が資金を提供しようとしているまさにその企業を見逃してしまうことになります。この研究は、市場が選別するのは即時の利益ではなく、成長であることを示しています。プロの投資家と共にヘッドラインを飾った企業だけでなく、あらゆる企業の義務的な財務記録を見ることで、研究者たちは、成長と損失が共存し、新しいお金がその組み合わせを加速させる、経済の隠れた層を明らかにしたのです。
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